Hoy te cuento por qué el capital más barato no es el mejor capital.

Y dónde está el verdadero negocio cuando montas un PERE o club deal inmobiliario.

Hola, soy Jacinto Castillo.

Esto es Prestar y Pedir Prestado.

Aquí no escribo sobre financiación en abstracto.

Escribo sobre cómo piensa un banco cuando decide decir que sí o que no.

Si estás aquí para entender por qué una operación “no encaja”, estás en el sitio correcto.

Foto de Michael Walter en Unsplash

Ahora vamos con la materia prima que necesitas para tu PERE: que aparezca la pasta.

La jerarquía del capital se puede resumir en 3 grandes categorías según el coste:

• Capital institucional: fondos de pensiones, aseguradoras. Baratos: Exigen un 3-5%. Les gustan los negocios aburridos pero segurolas,

• Los sospechosos habituales (Brookfield, Apollo, Blackstone, KKR, Carlyle… Estos ya exigen el 7-10%.

• Otros private equity más pequeños que se fondean sobre los anteriores: 12–14%.

Y nos faltaría tu público objetivo, los inversores privados como family offices o personas de alto patrimonio, que exigen rentabilidades altas sin un estandar claro.

Primera lección. El capital más barato no es el mejor capital.

¿Por qué?

El institucional da volumen pero exige liquidez. Y tú necesitas tiempo para no tener que salir cuando el mercado está en mínimos. Siempre, con unos límites, claro está.

Los grandes fondos tienen acceso a capital barato. Tienen equipos enormes. Tienen deal flow institucional.

TÚ NO.

Pero tienes algo que ellos no tienen: capilaridad para identificar activos donde ellos no bajan y flexibilidad en la toma de decisiones.

Cuando tienes 100 inversores privados y un activo que requiere una decisión rápida, tú puedes llamar a 5 de ellos y cerrar la operación en 48 horas.

Un fondo institucional necesita comités, aprobaciones, due diligence de 6 meses.

Esa velocidad es tu ventaja. Pero sólo la tienes si tu capital está diversificado.

Otra vez volvemos a lo que hablamos semana pasada.

Y eso es lo que tienes que vender cuando estás levantando capital para tu proyecto: no estás vendiendo un activo. Estás vendiendo acceso a oportunidades que están por debajo del radar de los grandes inversores y capacidad de decisión.

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Pero esto va de ganar dinero

Si, de cobrar por lo que haces.

Aquí viene la parte que más le cuesta entender a la gente que está empezando: no toda gestión vale lo mismo.

Y no debería cobrarse igual.

Lo que manda es la complejidad en la gestión para aflorar el valor:

• Activo core estabilizado, inquilino AAA pagando mensualmente: No hay gestión real. Sólo esperas a cobrar la renta. Rentabilidad ajustada, honorarios bajos. Lógico, no aportas nada salvo ver que el alquiler entra todos los meses en la cuenta.

• Activo con capex, reposicionamiento, cambio de operador: Aquí ya hay trabajo real. Tienes que identificar el potencial, ejecutar la obra, encontrar al operador correcto. Nos vamos a cerca del doble dígito.

• Activo oportunista, líos urbanísticos, activos okupados: Aquí hay mandanga de la buena. Eso o se cobra bien o no tiene sentido entrar.

La lógica es simple: cuanto más compleja es la gestión, mayor debe ser la rentabilidad exigida. Porque estas cobrando por tu capacidad de hacerlo mejor de lo que el inversor podría hacerlo solo.

Donde se gana el dinero de verdad.

Las 2 principales vías de monetizar estas estructuras son 2: La comisión de gestión anual y el carry.
Si, ya lo sé que hay más comisiones que se pueden aplicar a tus inversores (comisión de estructuración, de adquisición, fundraising, etc…) pero este post está dedicado para aquellos que se inician en este mundillo, por lo que lo mejor es tener claro las 2 principales y a las que están más acostumbrados los inversores.

Empezamos con la comisión de gestión.

Con ella deberías cubrir algo más que tus gastos de estructura y del vehículo. Ahí se quedan muchos profesionales brillantes. Con un buen sueldo que mejore al que tenían cuando trabajaban en la industria.

Error. El verdadero negocio se realiza en la desinversión.

Ahora vamos con el carry.

Pese al anglicismo se calcula muy fácil:

Tú le prometes una TIR al inversor.

Todo lo que supere eso: 80% para ellos, 20% para ti. Esa es la estructura habitual, si bien he visto alcanzar 30% y también bajar a 15%.

Vamos a ver ambos conceptos con un caso real.

Hace unos años financie a un gestor la compra de un hotel de 2 millones en una capital de provincia. Estaba bien ubicado pero mal gestionado. Le metió 1 millón en capex: renovó habitaciones, cambió la recepción, modernizó el restaurante. Y busco un buen operador.

Total invertido: 3 millones.

Le dimos financiación bancaria por 1,5 millones. El resto, equity: 1,5 millones repartidos entre él (15%) y sus inversores (85%).

Él puso 225.000 euros. Sus inversores, 1.275.000 euros.

Durante 5 años cobró una comisión de gestión del 2% anual. En total, 300.000 euros. Con eso pagó su equipo, el seguimiento, las auditorías, el project manager durante la obra….Al final con eso cubría gastos y poco más.

A partir del segundo año, con el hotel ya operativo, empezó a generar 300.000 euros anuales de renta neta. Después de pagar el servicio de la deuda, quedaban unos 130.000 euros anuales para repartir.

Año 5: vende el hotel por 4 millones.

Después de devolver la deuda pendiente, quedaban 2,7 millones netos de la venta.

¿Cómo se reparte el dinero?

Primero: devuelves el capital inicial. Los inversores recuperan sus 1.275.000 euros. El gestor recupera sus 225.000 euros.

Segundo: pagas el preferred return: Habían prometido un 8% TIR. Calculan cuánto necesitan los inversores para alcanzar ese 8% con los flujos que ya cobraron durante los 5 años. Les entregan unos 400.000 euros más.

Tercero: lo que queda es el carry. Todavía hay unos 880.000 euros en la mesa.

Eso se reparte 70/30.

Los inversores se llevan 618.000 euros más.

El gestor se lleva 265.000 euros.

Los inversores pusieron 1.275.000 euros.

Al final recibieron 2.627.000 euros.

TIR del 15,5%.

Están super-contentos. Superaron con creces el 8% que esperaban. Repitieron en otras inversiones.

El gestor puso 225.000 euros.

Al final recibió 919.000 euros (incluyendo las comisiones de gestión).

Un múltiplo de 4,1x sobre su inversión inicial.

Esa asimetría es la magia del modelo.

Los inversores ganan bien. Tú ganas proporcionalmente mucho más.

Pero sólo funciona si ejecutas bien.

Porque si no llegas al 8% prometido, no hay carry. Y si no hay carry, solo te quedas con las comisiones de gestión.

Y con 300.000 euros en 5 años no construyes nada.

Siguiente parada: Las 4 salidas cuando escalas

Seguimos avanzando. Si has hecho bien tu trabajo y tienes una serie de activos bajo gestión, se te abren más posibilidades:

1. Vender activo a activo.
La más directa. Identificas comprador, vendes, repartes beneficio, cierras la SPV.

2. Vender en portfolio.
Agrupas varios activos con características similares y los vendes en paquete. Mayor volumen, mejor múltiplo, puedes acceder a otro tipo de compradores.

3. Crear una SOCIMI y quedarte como gestor.
Metes los activos en una SOCIMI, la haces cotizar (o no), y tú sigues como gestor cobrando fees recurrentes. Los inversores tienen liquidez, tú tienes un negocio estable.

4. Refinanciar el conjunto, dar liquidez a algunos inversores y continuar con otros.
Refinancias la deuda de varios activos, sacas capital, devuelves a los que quieren salir, y sigues operando con los que quieren continuar.

Cada una tiene su momento y su lógica.

Pero todas requieren lo mismo: que hayas construido una base sólida de capital diversificado que te permita elegir.

Bonus: De levantar un fondo a construir una plataforma

Cuando llegas a este punto, ya no estás levantando un fondo.

Estás construyendo una plataforma. Una máquina que identifica activos, levanta capital específico para cada operación, ejecuta, desinvierte y reinvierte.

El 90% del capital privado inmobiliario mundial funciona así:

• Compra un activo y le aporta gestión

• Estabiliza su rentabilidad 200 pb por encima del cap rate de mercado.

• Vende al cap rate de mercado.

• Captura el diferencial.

• Reinvierte.

• Repite.

Y si ejecutas bien, en 10-15 años tienes una plataforma que genera fees recurrentes, carry predecible y una base de capital que confía en ti para la siguiente operación.

Ahí ya te has pasado el juego.

Sigues ahí.

Bien.

Ahora sabes algo que el 90% ignora cuando quiere levantar un PERE.

Si conoces a alguien que esté estructurando uno, pásale esto. O no. Tú decides.

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Si eres observador te habrás dado cuenta que muchos profesionales financieros han decidido monetizar sus años de picar excels y powerpoints en grandes gestoras de inversiones para levantar sus propios vehículos.

Me parece una idea excelente. Nuevos actores y nuevas ideas siempre son un soplo de aire fresco a un sector tan “aburrido” como el financiero. Nosotros también lo estamos haciendo, pero en otro nicho.

Ahora los que tienen más “hype” son los vehículos “search fund” porque tienen una narrativa sencilla y potente: España es un país de pymes y la generación boomer se va a jubilar y no tienen reemplazo. Hay un gran mercado de negocios absolutamente grises pero rentables que explotar.

Pero hoy no voy a hablar de search funds.

En este caso voy a hablar de algo más de nicho y que encuadra mucho mejor con este espacio: Los que quieren montar su primer proyecto inmobiliario, llámese Club Deal o PERE (Private Equity Real Estate).

Hola, soy Jacinto Castillo.

Esto es Prestar y Pedir Prestado.

Aquí no escribo sobre financiación en abstracto.

Escribo sobre cómo piensa un banco cuando decide decir que sí o que no.

Si estás aquí para entender por qué una operación “no encaja”, estás en el sitio correcto.

Foto de Nicolas HIPPERT en Unsplash

Lo primero es entender cómo funciona de verdad el capital inmobiliario.

Eso no lo entiendes leyendo el folleto de un fondo.

Yo lo vi cuando un gestor tuvo que ceder en una operación muy buena. El activo era perfecto. Le metimos la deuda suficiente para multiplicar el valor.

Pues nada.

Se cayó.

No firmamos la operación, su trabajo a la basura y nosotros no cumplimos los objetivos de formalizaciones del trimestre.

¿Por qué?

Porque uno de sus dos inversores le dijo que NO, que no podía poner su parte del equity.

Fenómeno.

Ahí entiendes que en un PERE el mayor riesgo no es el activo. Es la dependencia del capital.

Un PERE que empieza no fracasa por no tener acceso a capital barato. Fracasa por tener demasiado poco capital… y demasiados jefes.

Con 10-20 inversores, dependes de ellos.
Con 20-50, empiezas a tener margen.
Con 50 o más, decides tú.

Cuando el capital está concentrado, tú no gestionas activos. Gestionas voluntades.

La clave para tu futuro negocio es aspirar a un modelo con muchos inversores privados, que aunque parezca contraintuitivo es más seguro que depender de 1 ó 2 institucionales.

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En España, tras 15–20 años de trabajo de la máquinaría comercial de las grandes gestoras de private equity, cerca del 30% del capital de los family offices ya está invertido en private equity inmobiliario.

Muchas gracias a ellos porque eso significa dos cosas:

• El inversor privado ya entiende el riesgo.

• Está dispuesto a delegar… si confía.

Por tanto, la parte de explicar el producto te la puedes ahorrar. Pero necesitas llegar a ese capital.

Y levantarlo.

Si tienes un primer club de inversores has hecho lo más difícil, pero si no lo tienes, te toca picar piedra.

Porque no hay un listado de gente a la que llamar que quiera invertir dinero.

Y hacer la prospección a puerta fría por LinkedIn no funciona.

Por eso en esta primera fase, los banqueros privados son extraordinariamente eficientes. No por el dinero, sino por el acceso.

Ahora bien, esta gente está acostumbrada a comisionar por vender producto. Y lógicamente, mayor interés van a tener en vender tu producto cuanto mayor sea el fee que les cedes.

Piénsalo así: estos banqueros privados / agentes financieros venden pocos fondos de renta fija o bonos corporativos. ¿Por qué? Porque la comisión es muy baja. No compensa el esfuerzo comercial.

En el tema de alternativos, ya saben que las comisiones son mayores y que sus clientes los entienden. Por lo que escucharte te van a escuchar.

El trato es sencillo: tú les das acceso a un producto que sus clientes ya están buscando, y ellos te dan acceso a un pool de capital que de otra forma tardarías años en alcanzar.

En esta fase no te preocupes por el coste del capital. Preocúpate por construir la base. Una vez tengas 20-30 inversores comprometidos, tu problema deja de ser levantar capital y pasa a ser encontrar y gestionar buenas oportunidades.

Ese es el punto mágico de inflexión en tu negocio.

Seguimos avanzando.

Una vez tienes una base sólida, tu estructura tiene que estar preparada para escalar sin que cada nuevo inversor te obligue a rehacer todo el proceso.

Lo más habitual es crear una holdco y desde ella, hacia abajo, se van constituyendo las SPVs (Special Purpose Vehicles) por cada activo.

Tú entras como gestor o GP (General Partner). Los inversores entran como LPs (Limited Partners) en cada SPV según su interés en ese activo concreto.

¿Por qué funciona?

Porque la trazabilidad e independencia de cada inversión son muy claras: Cada activo tiene su propia sociedad. Cada inversor decide en qué operaciones participa. Y el sistema es absolutamente escalable.

No necesitas que todos tus inversores estén en todas las operaciones. De hecho, es mejor que no lo estén.

Cuando tienes varias decenas de inversores y 10-15 activos bajo gestión, cada operación nueva puede cerrarse con 20-30 participantes distintos. Y tu holdco sigue siendo la misma.

Esto es lo que te permite decidir. Porque si un inversor no quiere entrar en una operación, tienes otros más que pueden estar interesados.

Y ahí es cuando dejas de gestionar voluntades y empiezas a gestionar activos.

La inversión visitable

Ahora mismo, no eres la envidia de tu cuñado si dices en la comida del domingo que tengo “el 5% de 400 inmuebles repartidos por el mundo del último fondo privado de BlackRock o KKR”

A todos nos mola más decir que tenemos el 5% de un activo concreto, entendible y visitable.

Es una idea sencilla pero potente.

Si compras un hotel en el centro de la ciudad, lo reposicionas con capex, le subes la categoría y le cambias el operador, el inversor que participe en esa operación entiende sin necesidad de explicarle:

• Dónde está su dinero.

• Qué haces tú para que valga más.

El punto es que se sienta orgulloso de ser copropietario. Que un domingo por la mañana se coja el coche para enseñárselo a su familia.

Eso no lo consigues con un portfolio diversificado. Lo consigues con un activo con nombre y apellidos.

Vamos terminando

Así que si estás pensando en montar tu primer PERE o Club Deal, mi consejo es este: no empieces por el activo. Empieza por construir la base de capital. Llega al mayor número de inversores que se comprometan. Monta la estructura. Y luego encuentra el hotel, el edificio o el solar con el que todos quieran hacerse una foto el domingo.

El activo perfecto sin capital no existe. El capital sin un activo visitable no convence.

Y aquí es donde entra la deuda. Que sí, que ya sé que nadie monta un PERE pensando primero en el banco. Pero deberían. Es un mal necesario.

Porque cuando llegas a un banco con equity comprometido y un activo con nombre y apellidos, el del otro lado de la mesa te mira diferente. Ya no eres el tipo con una presentación bonita en PowerPoint que la va a rebotar a riesgos a ver si hay suerte. Eres un gestor con una tesis y con gente que ha puesto dinero encima. Eso vale mucho más de lo que parece.

El apalancamiento bien usado no es para completar a inversores. Es para hacer trabajar más duro el capital que ya tienes comprometido. Multiplica el retorno sin tocar el riesgo del activo. Así de sencillo, así de potente.

Pero lo que ya me has escuchado cientos de veces durante estos últimos años: el banco no financia proyectos. Financia certezas: el equity cerrado, la estructura ordenada y el plan de negocio sin agujeros (me niego a usar la palabra resiliente)

Los mejores en esto no son los que encuentran las mejores oportunidades. Son los que han construido la máquina que hace que la décima operación se produzca sola. Como la churrera que tan bien explotó mi amigo A.F. Un proceso casi industrial que contenía todo lo que el banco necesitaba ver.

Porque eso también se aprende. Y de eso también iremos hablando por aquí.

Sigues ahí.

Bien.

Ahora sabes algo que el 90% ignora cuando quiere levantar financiación.

Si conoces a alguien que esté estructurando financiación, pásale esto. O no. Tú decides.

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Esta historia se repite cada semana por toda España.
Notaría, once de la mañana, todo preparado. El sponsor hojea la escritura, levanta la vista y suelta la frase mítica:
“Si no bajamos el margen 25 puntos básicos, no firmo”.

Silencio.
El banco no se mueve. El representante del banco coge su abrigo.
La operación se firma… exactamente en las condiciones pactadas semanas antes.

Esto confirma lo que muchos CEOs, CFOs, promotores, intuyen, pero pocos entienden del todo: en financiación, el precio no es una discusión comercial de última hora. Es una consecuencia directa del riesgo asumido.

Hola, soy Jacinto Castillo.

Esto es Prestar y Pedir Prestado.

Aquí no escribo sobre financiación en abstracto.

Escribo sobre cómo piensa un banco cuando decide decir que sí o que no.

Si estás aquí para entender por qué una operación “no encaja”, estás en el sitio correcto.

Foto de Roman en Unsplash

Mira, el precio de la financiación se define incluso antes de que la operación llegue formalmente al circuito de riesgos.

La parte de Negocio necesita fijar unas condiciones económicas preliminares —margen, comisiones, estructura— para poder presentar la operación. Lo que se pretende es no trabajar en algo que al final no se firma. Ejemplo fácil, si no vas a aceptar pagar el 6%, ¿el banco va a asumir el coste de analistas de riesgos¿ Y el coste de las personas que componen el comités de riesgos? ¿Va a querer que la parte de Negocio asuma el coste de oportunidad de centrarse en algo que no va a generar rendimiento financiero?

Ya sabes que no.

Y aunque a veces el comité decisor ajusta esas condiciones (al alza o a la baja) dentro de la discusión si compran el riesgo y a que precio, la realidad es que el precio viene fijado desde el inicio.

En resumen, no existe un “sí al riesgo, ya veremos el precio después”.

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El criterio técnico central es el RAROC: rentabilidad ajustada al riesgo.
Dicho sin acrónimos: ¿compensa el beneficio esperado el capital que el banco inmoviliza y el riesgo que asume? o mejor dicho cuánto gana el banco por cada euro de capital que arriesga en la operación.

Mide eficiencia del riesgo.

Pregunta si les compensa.

O si les “renta” prestarte.

La lógica es simple:

Si una operación consume mucho capital regulatorio, tiene que pagar más.
Si consume poco, puede pagar menos.

A partir de ahí es todo secundario. Por ejemplo, se meten en la coctelera del precio:

• Relación histórica con el cliente

• Valor estratégico del sponsor

Pero todo eso mueve muy la aguja.

Sin entrar en fórmulas académicas, el RAROC se descompone en cuatro grandes bloques:

1. Ingresos esperados (lo que el cliente suele mirar)

   • Margen financiero

   • Comisiones

2. Costes (el coste de capital)

   • Coste de financiación del banco

   • Costes operativos

3. Pérdida esperada (Aquí aparece el rating, las garantías y la estructura)

   • Probabilidad de default

4. Capital consumido

   • Capital regulatorio asignado a la operación

Por qué dos operaciones similares tienen precios distintos

Desde la barra del bar, muchas operaciones parecen iguales.
Desde dentro, casi ninguna lo es.

Pequeños cambios alteran mucho el RAROC:

• Un LTV más alto que el estandar que se fija el banco -que a su vez le recomienda el BCE- para cada tipología de activo.

• Un sponsor sin track record (sin rating).

• Un flujo de caja no documentado (capacidad de pago no demostrada)

• Una estructura bullet en lugar de amortizable (si no repaga capital es que no puede¿?)

Cada uno de esos elementos aumenta capital consumido o pérdida esperada.
Resultado: el precio sube.

Matemática regulatoria.

Ya sabiendo que son matemáticas, puedes mejorar el precio con

• Más equity → menos riesgo → menos capital → mejor RAROC.

• Mejores garantías → menor pérdida esperada.

• Amortización real → menos riesgo de cola.

• Vinculación futura tangible → más ingresos para el banco.

Pero lo que no mueve el RAROC a tu favor:

• Amenazar con no firmar

• Compararte con “otro banco”

• Decir que eres buen cliente desde hace años y que siempre has pagado.

El mismo riesgo, precios distintos

Ahora vamos a entender por qué una operación puede ser cara en un banco y razonable en otro:

1. Coste de capital distinto
Un banco con exceso de capital puede permitirse operaciones con RAROC más ajustado.
Uno tensionado, no.

2. Modelos internos de riesgo
Aunque la regulación sea común, los modelos internos no lo son.

• Distintas ponderaciones de riesgo

• Distintos ratings internos para el mismo sponsor

• Distinta lectura de las garantías

Resultado: diferente capital consumido. Diferente RAROC.

3. Estrategia sectorial
Hay bancos con apetito a un tipo de riesgo en un momento determinado:

• Real estate core

• Project finance renovable

• M&A de grandes operaciones

Cuando un sector es estratégico, el banco acepta RAROC más bajo porque compensa con volumen, posicionamiento o aprendizaje.

Otro banco, con otros intereses, penaliza ese mismo riesgo.

4. Capacidad de vinculación real
No todos los bancos monetizan igual la relación.

Una entidad universal, con negocio transaccional fuerte, puede imputar más ingresos futuros al RAROC.
Un banco más especializado, no.

5. Momento del ciclo interno
Esto casi nunca se dice, pero suele pesar:

• Objetivos comerciales cumplidos o no

• Presión del regulador en inspecciones previas recientes en operaciones similares.

• Exposición previa al mismo cliente o sector

Por tanto, comparar ofertas de 2 bancos distintos sin entender el RAROC lleva a malas decisiones:

• A pensar que alguien “te está apretando”

• O que otro “te está regalando el dinero”

Cuando en realidad, ambos están siendo coherentes con su balance y sus capacidades e intereses.

Vamos cerrando

El precio de la financiación no refleja cuánto te quiere el banco, ni lo bien que negocias, ni lo convincente que has sido en la negociación.
Refleja cómo encaja tu riesgo en ese balance, en ese momento y bajo esas reglas.

Nada más.

El precio de la financiación no se mejora en la notaría.

Se mejora mucho antes, cuando el precio todavía se está formando… porque aún se puede diseñar.

Utilizando la estructura de la financiación, del equity, en la trazabilidad del flujo de caja que repague la operación y en anticipar cómo va a leer la operación un comité de riesgos.

Quien llega a la firma intentando renegociar, ya llega tarde.
Quien llega entendiendo el RAROC, suele firmar sin ruido. Y casi siempre, en mejores condiciones.

Gracias por leer Prestar y Pedir Prestado.

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Cada año tengo conversaciones con personas que quieren hacer “su primera gran operación inmobiliaria”. Tienen liquidez. Tienen contactos. Tienen hambre de rentabilidad. Y casi todos llegan con algo parecido: un activo con potencial enorme y una frase que ya me sé de memoria: “Lo compramos, lo desarrollamos/reposicionamos y en 36/48 meses salimos con un 18% de TIR.”

Sobre el Excel, impecable. En el comité de riesgos, inviable. Y sin deuda, esa TIR no va a existir.

Para explicar por qué, he elegido un ejemplo que tenía guardado: un local en pleno centro de Madrid que ilustra perfectamente esa distancia entre lo que ves en el Excel y lo que ve un banco.

Hola, soy Jacinto Castillo.

Esto es Prestar y Pedir Prestado.

Aquí no escribo sobre financiación en abstracto.

Escribo sobre cómo piensa un banco cuando decide decir que sí o que no.

Si estás aquí para entender por qué una operación “no encaja”, estás en el sitio correcto.

Foto de Avenir Visuals en Unsplash

Comparto los números para ir entendiendo.

• Activo en pleno centro de Madrid.

• Casi 800 m² distribuidos en tres niveles.

• Precio asking 4,4 millones.

• Ocupación 0%.

• NOI actual 0 €

Vale, y ahora vamos a ver qué hacemos con el activo.

El mejor escenario identificado es un gimnasio mid-market. Es el único uso que, sobre el Excel, se acerca a algo defendible. Con una inversión total cercana a 4,8 millones incluyendo capex, el NOI estabilizado podría situarse entre 330.000 y 370.000 euros, lo que arroja un Yield on Cost en la franja del 6,8% al 7,6% .

Si estás haciendo tu primer Club Deal, esto puede parecer razonable.

No lo es.

Primero, porque ese rendimiento apenas roza el umbral mínimo que justificaría un riesgo value-add. Segundo, porque ese cálculo presupone que el operador aparece, firma y ejecuta sin fricciones. Y tercero, porque sin contrato firmado previo, la financiación bancaria no va a existir.

Y aquí aparece la primera lección para el sponsor primerizo: no basta con que el uso tenga lógica comercial. Tiene que ser financiable.

Y ya sabes: El banco no financia “probabilidades altas”.
Financia contratos.

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El espejismo de los usos alternativos

Cuando el gimnasio no termina de convencer, la tentación natural es ampliar el abanico.

Y eso te va a suceder y se te van a ocurrir ideas felices.

Restauración de una cadena en expansión y de moda. Retail de la última marca de moda nativa de internet y que quiere abrir su primera tienda. Flagship de una marca reconocida multi-planta.

Siempre aparecen esas 3.

Sobre el papel, todo encaja. Estamos en zona prime, el tránsito acompaña, el activo tiene presencia.

Pero los números cuentan otra historia.

Un restaurante podría generar entre 155.000 y 175.000 euros de NOI, con un capex que puede dispararse hasta 500.000 o 700.000 euros. El Yield on Cost se queda en torno al 3% . Demasiado bajo para asumir riesgo de obra, licencia y operador único en un sector con elevada mortalidad (recuerda que lo que mejor se le da a Chicote no es explotar restaurantes)

El retail en planta baja mejora ligeramente la ecuación, pero solo monetiza realmente una parte del inmueble. Estás comprando 787 m² para que el valor real se concentre en 266 m². El resto pesa en la rentabilidad. El YoC vuelve a quedarse en niveles claramente insuficientes .

El flagship multi-planta parece más ambicioso y, por tanto, más atractivo. Pero incluso en el mejor escenario, el rendimiento estimado no supera el 6,1% . Sigue sin compensar el riesgo de ejecución, ni justificar un Club Deal que promete retornos de doble dígito a sus coinversores.

En resumen, ningún uso alternativo supera el umbral razonable a precio asking.

Por tanto, tocaría bajar ese precio de compra.

En tu primera operación inmobiliaria, el mayor error no es elegir mal el activo. Es pagar un precio que ningún uso razonable puede sostener.

Tu papel en la primera operación

Cuando arrancas tu primera estructura tipo Club Deal, tu credibilidad es frágil. No tienes track record consolidado. No tienes histórico de exits.

Eso significa que NO puedes permitirte comprar riesgo mal remunerado.

En este caso, el análisis es claro: con el activo vacío, el banco no entra. Sin deuda relevante, necesitas prácticamente 100% equity, cerca de 4,8-4,9 millones de euros. A tres años vista, el IRR estimado se mueve entre el 5% y el 8% .

Eso no es un Club Deal.
Es inmovilizar capital con esperanza de que el mercado acompañe.

Si el precio bajara al entorno de 2,8-3,0 millones y existiera un LOI firmado con un operador solvente, el escenario cambiaría radicalmente. Podría aparecer un LTV del 50%, el equity necesario se reduciría y la estructura empezaría a parecerse a una operación value-add coherente .

El activo sería el mismo.
Pero la estructura sería otra.

Y en tu primera operación, la estructura lo es todo.

El inquilino perfecto no es el que “encaja”

Es el que firma antes de que cierres para poder hablar con tus coinversores y con el banco.

Si tu plan depende de que, una vez comprado el activo, salgas al mercado a buscar operador, estás trasladando todo el riesgo a tus coinversores (recuerda que el banco no va a entrar, y si lo hace os va a pedir que aportéis vuestro afianzamiento personal). Durante 12 o 18 meses el capital estará inmovilizado, sin caja, soportando obra, licencias y costes financieros. Si la comercialización se retrasa, el downside no protege el capital .

Y cuando algo se tuerce en tu primera operación, el mercado no recuerda que era una buena ubicación.

Recuerda que prometiste una rentabilidad.

Vamos terminando

Si estás pensando en lanzar tu primer Club Deal inmobiliario, no empieces por el ladrillo. Empieza por el uso. Y después, por el precio que ese uso puede pagar.

La pregunta clave no es si el activo es atractivo.
Es si el inquilino existe hoy, en condiciones firmables, y si su renta soporta el precio que quieres pagar a tus inversores.

Y ahí empieza tu verdadero trabajo como sponsor.

Tu función no es presentar un PowerPoint atractivo.
Es negociar un precio que descuente el riesgo real.
Es sentarte con operadores hasta cerrar uno solvente.
Es convertir una hipótesis en un contrato.
Y solo entonces ir al banco.

Primero estructura.
Después financiación.
Y solo al final, ejecución.

Porque en tu primera operación no te juegas solo el IRR.

Te juegas la reputación.

Y la reputación, a diferencia del inmueble, no se puede refinanciar.

Sigues ahí.
Bien.
Ahora sabes algo que el 90% ignora cuando intenta levantar financiación.

Si conoces a alguien que esté estructurando una operación, este es exactamente el tipo de cosas que conviene compartir.
O no. Tú decides.

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En este caso, no.

Después del COVID, casi todos los grandes inversores —pension funds, aseguradoras, REITs— concluyeron que el “nuevo mundo” era incompatible con el viejo modelo de oficinas. Si, nadie iría de 9 a 6 a la misma mesa y silla.

El teletrabajo parecía irreversible, los inquilinos reducían superficie en alquiler y en prensa se hablaba de “la muerte del sector de las oficinas”. Todos entendimos y asumimos muy bien la narrativa.

Así que el dinero hizo lo que el dinero sabe hacer: se movió rápido.

En este ejemplo, miles de millones salieron de activos de oficinas y se reasignaron a multifamily (complejos de viviendas en alquiler), sobre todo en los estados del Sun Belt —Texas, Florida, Arizona— donde el empleo crecía y el clima regulatorio era más favorable.

La narrativa era impecable: migraciones internas, demografía joven, sol y barbacoas.

En pocas líneas, he utilizado la palabra “narrativa”…

Durante un par de años, funcionó.

Pero como todo en la vida, hay un final.

A partir de 2024, los nuevos desarrollos que se construyeron inundaron el mercado. El exceso de oferta empezó a presionar los precios a la baja y, por primera vez en una década, los alquileres del Sun Belt cayeron de forma generalizada.

Mientras tanto, las oficinas —esas mismas que todos daban por muertas— empezaron a absorber espacio neto positivo en varias ciudades.
Los ciclos se dieron la vuelta con la misma velocidad con la que se habían vendido los powerpoints.

Hola, soy Jacinto Castillo.

Esto es Prestar y Pedir Prestado.

Aquí no escribo sobre financiación en abstracto.

Escribo sobre cómo piensa un banco cuando decide decir que sí o que no.

Si estás aquí para entender por qué una operación “no encaja”, estás en el sitio correcto.

Foto de theregularjo en Unsplash

A toro pasado

Lo que mejor se nos da a los economistas.

Predecir crisis que ya han pasado.

Por lo que estoy leyendo en prensa americana, las rentas multifamily caen y las yields suben. O lo que es lo mismo, las valoraciones de estos activos están sufriendo y los covenants de las financiaciones están saltando.

Como siempre, saltan primero en los sponsors y proyectos más agresivos en deuda. Los que entraron tarde, con LTVs alegres y casos base que necesitaban mercado, tipos y costes alineados al mismo tiempo.

Y como siempre, estos sponsors caerán por la deuda. No por el activo. Por lo que firmaron cuando todo subía.

Los de mayor tamaño y estructuras más conservadoras aguantan (y aguantarán) el golpe. Pero ahora se preguntan si no abandonaron demasiado pronto las oficinas. Justo cuando el precio descontaba todos los males posibles.

Eso se llama timing. O suerte. O las dos cosas.

Lo que no se llama es gestión.

El ciclo tiene memoria aunque los financiadores la pierdan en la euforia.

Eso no lo olvides, la crisis de 2008 se llevó en España a la mayor parte de las cajas de ahorros y pequeños bancos. ¿ha desaparecido la financiación inmobiliaria en España?

Ya sabes que no.

Las modas de inversión son tan peligrosas como las burbujas: cuando todos miran al mismo lado, la rentabilidad suele esconderse en el contrario.

Nuestra Españita

En el Sun Belt se construyó más rápido de lo que crecía la población. Las promociones entregadas en 2024-25 saturaron un mercado que ya había adelantado dos décadas de demanda en apenas tres años.

Aquí no pasa eso. Aquí no hay sobreoferta de viviendas.

Hay sobreoferta de consenso.

Madrid, Barcelona, Málaga, Valencia. Vivienda asequible, coliving para jóvenes profesionales, senior living en la costa, residencias de estudiantes. Mismo producto, mismo inquilino objetivo, mismas expectativas de salida. Todos los fondos en la misma cola, mirando el mismo Excel, con el mismo caso base.

Cuando todo el capital persigue el mismo relato, la rentabilidad futura ya está descontada en el precio de entrada. Eso no es inversión. Es momentum con traje institucional.

Las oportunidades reales están donde la narrativa todavía no ha llegado: oficinas eficientes mal valoradas, activos secundarios con fricción, usos mixtos que nadie quiere modelizar porque complican el PowerPoint.

Dentro de dos años igual hablamos de la “vuelta a la oficina” como el gran ciclo. O no.

Lo que sí sé es que cuando todo el mundo tiene la misma tesis, alguien se va a quedar con el activo y sin el retorno, o sin el activo y sin el retorno.

Te lo dice otro capitán a posteriori. O alguien que ya lo ha visto demasiadas veces en el pasado.

Sigues ahí.

Bien.

Ahora sabes algo que el 90% ignora cuando intenta levantar financiación.

Si conoces a alguien que esté estructurando una operación, este es exactamente el tipo de cosas que conviene compartir.

O no. Tú decides.

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Hasta ahora he escrito mucho sobre el mindset de los financiadores. Sobre cómo piensan, qué buscan, qué les hace decir que sí o que no.

Ahora toca pasar al otro lado de la mesa.

Quizá este sea mi post menos cuadriculado desde que empecé con este proyecto hace ya casi 2 años. Y tiene sentido: estamos hablando de mentalidad, no de ratios ni de modelos financieros en excel.

Vamos a ello.

Hola, soy Jacinto Castillo.

Esto es Prestar y Pedir Prestado.

Aquí no escribo sobre financiación en abstracto.

Escribo sobre cómo piensa un banco cuando decide decir que sí o que no.

Si estás aquí para entender por qué una operación “no encaja”, estás en el sitio correcto.

Foto de Dean Zhang en Unsplash

Ya lo sabes porque lo he repetido hasta la saciedad: los bancos no financian ideas. Tampoco intenciones.

El problema es que mucha gente se sienta a negociar sin haber hecho ese trabajo previo de entender qué está comprando realmente un banco. Y no porque sean temerarios, sino porque tienen una visión distorsionada —a veces ingenua, a veces arrogante— de cómo funciona el proceso.

Eso es un modelo mental: la forma (normalmente inconsciente) en la que abordas un problema complejo.

Y si tu modelo está mal calibrado, el resultado es siempre el mismo:
confusión, desgaste, rechazo… y silencio del otro lado del teléfono, de los whatsapp que te dejan en visto y de los correos electrónicos que no reciben respuesta.

Los 4 modelos mentales más comunes

1. El del trámite bancario

“Llevo los papeles, lo presento bien y a esperar.”

Este es muy clásico. Empezó a pedir financiación cuando se enviaban fax a los bancos para ordenar una transferencia. Cree que esto es como renovar el DNI. Llevas 'todo ordenadito', pagas el café, y el del banco ya se buscará la vida. Total, tu proyecto es perfecto.

No entiende que un banco no está esperando su proyecto. Que lo ve como uno más entre muchos. Y que, como cualquier persona, va a seleccionar lo más fácil: la mejor opción con el menor esfuerzo.

Nuestro cerebro siempre se siente bien buscando atajos.

Sí, puedes rebatirme que los bancos tienen objetivos ambiciosos y que ganan dinero con volumen (tipo de interés × importe). Pero en este negocio, equivocarte resta más de lo que acertar suma. Ante la duda, no compran.

Si, esto va de que te compren TU riesgo.

Los bancos no miden las operaciones buenas que han dejado pasar. Lo que si que miden son aquellas en las que se han equivocado (ratio de morosidad).Y ante la duda, mejor estarse quieto en la mata.

Por tanto, este modelo falla por ingenuidad.

2. El del culo pelao

“Esto ya lo he hecho antes. No necesito que nadie me lo explique. Llevo toda la vida trabajando con bancos”

Aquí aparece el CEO / CFO experimentado, el empresario curtido, el que ya cerró otras operaciones y viene con confianza. A veces demasiada.

Este perfil tiene experiencia, sí. Pero suele ser experiencia de otro ciclo, de otro activo, de otra situación macro, de otra situación del mercado de financiación.

Y eso hoy no garantiza nada.

La banca ha cambiado.
Los requisitos son otros.
La regulación es asfixiante y cambiante.
Los interlocutores no tienen margen ni atribuciones para “creerse” nada: todo tiene que poder defenderse en comité.

Esta persona suele escuchar pero no suele ser reflexivo.
Y cuando le deniegan la operación, no quiere entender por qué. Prefiere culpar al banco de no ver 'la oportunidad'.

3. El optimista

“Ya hemos hablado con algún otro banco. Les suena bien, que les envíe la documentación rápidamente.”

Este es de los más peligrosos. Suena razonable, pero no tiene nada que probar lo que dice.

En el mejor de los casos tiene una presentación molona y un modelo en excel que no parece que lo ha hecho un adolescente con una plantilla que se ha descargado de Google, pero no tiene todo documentado, el que pasa si…, etc.

Llega al del banco, que tiene dos mil quinientos temas en la mesa. Escucha solo la parte bonita. No se cuestiona nada.

Por tanto, esta persona sale de esa conversación entusiasmado.

Y claro, es su mente piensa que “hay interés”, “se está moviendo”, “esto va a subir”.

Vale, el del banco lo sube a Riesgos.

Y ya lo ven de otra forma y esta fórmula se cumple muchísimas veces:

riesgo no cuantificado + ausencia de estructura financiera y mitigantes = denegado

4. El buscador de tips

“¿Qué necesita ver el banco para que esto tenga sentido?”

Este no viene a vender humo.
Viene a entender cómo se ve su proyecto desde el otro lado de la mesa.

No intenta convencer, intenta descubrir la fórmula de la Coca-Cola. Algún ratio mágico que haga que surja la chispa…de la financiación.

Pero en el fondo tiene su marco mental decidido. No admite que alguien que no conoce tanto su proyecto como él pueda ponerle pegas.

Se estrella, con más elegancia que los otros 3, pero también se estrella.

Pero si se peleara con la realidad y hackeara a su cerebro, sería el que más rápido cerraría o abandonaría el proyecto al surgirle dudas razonables.

Todo por no aprovecharse de un tercero que ha validado desde fuera su proyecto.

Lo que marca la diferencia

Pedir financiación no es ir a por dinero.
Es presentar una historia creíble, ejecutable y financiable en un idioma que no es el tuyo. Tu idioma habla de crecimiento, rentabilidad, escalabilidad. El del banco habla de una cosa: que le devuelvas el dinero en tiempo y forma sin dar guerra.

Y si no hablas ese idioma —o no sabes cómo se piensa del otro lado—, vas a perder foco, tiempo y reputación.

Si algo quiero que te lleves del post de esta semana es esto: antes de mejorar el Excel y el powerpoint, mejora tu modelo mental.

Y desde ahí empieza a construir.

Gracias por leer Prestar y Pedir Prestado.

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En financiación corporativa y de real estate, los deals no fracasan por “falta de apetito” del banco o del inversor.
Fracasan en ese espacio gris entre la intención y la firma en notaria: estructura, riesgos, garantías, cash flows, cierres, contratos, informes, legal, fiscalidad, compliance, modelización…
Un engranaje que solo necesita fallar en una pieza para desmontar meses de trabajo.

El capital existe. Más caro o más barato. Más paciente o impaciente. Más temeroso o más flexible.
Lo que escasea son operaciones capaces de sobrevivir al escrutinio técnico, jurídico y financiero.

Vamos al lío.

Hola, soy Jacinto Castillo.

Esto es Prestar y Pedir Prestado, una publicación dedicada a la financiación corporativa y de real estate. Gracias, una vez más, por estar al otro lado. Este espacio existe por y para vosotros: entusiastas de la financiación empresarial que, como yo, buscáis descifrar las complejas estructuras financieras que moldean nuestro entorno económico en un mundo que evoluciona a velocidad vertiginosa.

La mayoría cree que estructurar financiación es “hacer números”.
Ojalá fuera tan fácil.

25 años de carrera te los puedo resumir en que estructurar financiación es ordenar el caos y traducirlo al único idioma que habla el capital: certidumbre.

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Pero ya sabes que no me gusta la filosofía, por lo que vamos a ver las piezas que hacen que un deal pase de “interesante” a “financiable”.

1. Modelización que aguanta palos.
   Proyecciones, sensibilidad, stress tests, escenarios donde el Ebitda cae, el plazo se retrasa, el coste sube…
   Si el modelo no resiste, no te va a llegar la transferencia.

2. Diseño de estructuras que reduzcan riesgo donde el modelo no puede maquillarlo.
   Cash sweeps, cuentas de reserva de servicio deuda, garantías reales, pignoraciones de contratos, covenants sostenibles, mecanismos de control de caja, recurso al accionista.
   Toda operación tiene riesgos. Incluso las pignoradas. El prestamista duerme mejor con garantías. A partir de media tarde toman descafeinado, nada de Red Bull, eso se lo dejas al inversor en equity y en muy pocos sectores.

3. Análisis del sponsor, del activo (si es financiación de real estate) y de la historia detrás de los números.
   Cómo se comporta el cash flow, quién asume el riesgo operativo, qué garantías existen, qué hace único —o frágil— el proyecto.
   Los bancos financian personas y comportamientos. Ya me lo habrás leído muchas veces: It’s a people business. Y todas las personas tenemos una opinión y somos impresionables. Cuando tu interlocutor te dice que “..el comité no ha querido financiar…” se refiere a que una o varias personas han visto que tienen más que perder que ganar. O que tienen dudas. Y ante la duda, es mejor quedarse en la trinchera, porque no quieren que les vuele la cabeza si se mueven.

4. Credit memos escritos como decide un comité
   Explicar el deal no es contarlo desde tu visión.

   Como no hagas el esfuerzo de pensar como piensan ellos, ellos no lo van a hacer por tí.
   Tienes que anticipar cada objeción de un analista, luego de un director de riesgos y finalmente de un comité que solo ve PDFs en blanco y negro. Y estos documentos suelen ser muchos y algunos muy aburridos. Cualquier excusa es buena para no firmar debajo de tu operación. Los bancos no miden la rentabilidad perdida por operaciones no financiadas. Lo que miden son las operación que dan problemas y se caen.

5. Due diligence total
   En operaciones inmobiliarias, coordinar tasación, informes ambientales, documentación jurídica, contratos,

   En operaciones de M&A, las DD legal, comercial, financiera, gobernanza, estructuras de propiedad, compliance…
   Cualquier fallo en esta fase convierte un sí en un no sin margen de negociación. Si eres rácano con el soporte documental más lo van a ser ellos para comprar tu riesgo. Ya sabes que cuando te dan dinero, es que alguien está comprando tu riesgo. Y a las personas nos gusta más comprar que nos vendan.

6. Ejecución quirúrgica del cierre.
   Flujos de firma, coordinación con abogados, financiadores, notaría, advisors y contrapartes.
   Esto no es “administración”. No es para administrativos.
   Es proteger la operación en su momento más delicado. Y hazme caso que muchisimas operaciones se han caido en la propia notaria.

En resumen los deals se caen por falta de estructura, no por falta de materia prima.
Y en ese impás —el que hay entre la intención y la ejecución— es donde se crea o se destruye valor.

Ahí es donde realmente trabajamos.

Ya nos leemos en 2026.

Gracias por leer Prestar y Pedir Prestado.

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Da igual si estás en un comité de riesgos, si eres un promotor avispado o si tienes detrás un fondo institucional con intereses en una determinada industria: la verdad nunca está en las palabras, está en qué necesita quien las pronuncia.

Quizá por eso disfruto tanto leyendo estos Observatorios llenos de “visiones de mercado”.
No porque cuenten la realidad,
sino porque revelan algo mucho más útil:
las condiciones que cada actor exige sin atreverse a formularlas abiertamente.

Y este informe de KPMG–Urbanitae es un ejemplo perfecto.

Si no lo has leido, al final del post te dejo el link para que lo hagas.

Todos los entrevistados coinciden: hay demanda, hay liquidez, hay necesidad de vivienda.

Perfecto.

Entonces, ¿por qué no se financian más proyectos?

Porque el sector solo se entiende cuando aceptas la realidad:
cada actor dice defender el futuro de la vivienda… siempre que otro asuma la parte difícil, que es aflojar la pasta.

Hola, soy Jacinto Castillo.

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Las opiniones de este observatorio no describen el mercado: describen los incentivos —y límites— de quien las emite.

Lo que dicen, lo que buscan y lo que no van a admitir nunca.

Vamos al lío

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1. Banco Santander — Defender el sector desde la barrera

Lo que dicen:
Hablan de demanda fuerte, moderación en precios, falta de suelo finalista, vivienda asequible como prioridad…
Y se presentan como “socio estable” del promotor. Esto no es sólo de Santander, es aplicable a toda la banca nacional.

Lo que realmente quieren:
Entrar cuando el proyecto ya está cocinado:

• Sponsor de calidad (y si no es una SPV o si hay recurso al accionista, mejor)

• Suelo comprado, pagado y mitigado completamente el riesgo de licencia

• Ubicación muy líquida con exceso de demanda.

• Preventas suficientes para que al final de la obra el riesgo sea cero o casi cero.

Lo que nunca dirán:
Que su ambición ya no es crecer en la industria promotora.
No pueden y no quieren volver a 2008.
Por eso su modelo ideal es este: “Te acompaño… justo cuando ya no me necesitas para sobrevivir”. Como con el ingreso financiero no me compensa el coste de capital, asumo riesgo para colocarte otros productos (véase el manido paquete de seguros) e intentar pescar como clientes a tus compradores personas físicas.

2. Arcano — Capital disponible… institucional

Lo que dicen:
Un entorno macro sólido, exceso de demanda, profesionalización del sector, liquidez alternativa creciente.
Un discurso pulido, institucional y totalmente coherente con su posición en el mercado.

Lo que realmente quieren:
Operaciones maduras, estandarizadas, con estructuras limpias, upside razonable y sponsors disciplinados.
Es un modelo muy eficiente, pero también muy restrictivo: solo unas pocas operaciones del mercado caben en ese molde.

Y aquí conviene ser transparentes:
Nosotros en Castling, en el fondo, perseguimos el mismo objetivo —proyectos financieramente sólidos, estructurados con rigor y defendibles ante cualquier financiador.

La diferencia está en el cómo:
Arcano opera con criterios institucionales que exigen volumen, recurrencia y estandarización.
Castling, en cambio, bajamos al tramo donde esos estándares todavía no existen…ese espacio dónde la operación necesita estructura para convertir un buen borrador en un proyecto bancarizable o invertible.

Lo que nunca dirán:
Que ese “exceso de capital” es cierto…
pero es capital que quiere retornos ambiciosos (mejor si las tires son de doble digito) con mínima volatilidad y plazos cortos.
Esa contradicción obliga a un nivel de selectividad que deja fuera a gran parte del sector.
Por eso necesitan transmitir optimismo macro:
solo con un mercado muy profesionalizado y altos volúmenes de transacción su modelo escala.

3. FS Capital – Izilend — Flexibilidad… siempre que pagues caro

Lo que dicen:
Financiación alternativa “en crecimiento”, agilidad, visión amplia de geografía y tipología.

Lo que realmente quieren:
Financiar liquidez, no riesgo.
Cupón alto, plazos cortos, márgenes holgados, colateral claro

Lo que nunca dirán:
Que su modelo se parece más a un banco alegre con pricing alto que a un “lender flexible”.
La flexibilidad está en la estructura, no en el riesgo asumido.
Y su pregunta es: “¿puedo ejecutar mis garantías rápidamente y sin apenas pérdidas si algo sale mal?”

4. Onate — Rapidez como argumento… y como mecanismo de defensa

Lo que dicen:
Pasta en 10 días, liquidez inmediata, apoyo a pequeños y medianos promotores.

Lo que realmente quieren:
Operaciones muy cortas, con inmuebles muy líquidos, donde la salida es obvia y el LTV nunca compromete su posición.
Su producto no es deuda: es tiempo.

Lo que nunca dirán:
Que la velocidad solo es posible porque el riesgo real está prácticamente eliminado antes de entrar.
El puente es rápido… porque tiene excelentes pilares.
Es una estructura pensada para no equivocarse jamás, no para acompañar al inversor / promotor en los momentos difíciles.

5. RTV — El promotor profesional que trabaja en un mercado que dificulta ser profesional

Lo que dicen:
Suelo escaso, administración lenta, incertidumbre, costes crecientes, mano de obra insuficiente.

Lo que realmente quieren:
Previsibilidad.
Financiación inicial razonable.
Menos ruido regulatorio.
Un sistema en el que no pasen años entre identificar una oportunidad y poder meter una excavadora.

Lo que nunca dirán:
Que, en un país normal, su modelo sería escalable.
Aquí, simplemente, sobrevive. Que no es poco.

6. Urbanitae — Democratizar el capital… y también institucionalizarse

Lo que dicen:
Demanda fuerte, déficit histórico, liquidez por todas partes, capacidad demostrada, 7.000 viviendas impulsadas.

Lo que realmente quieren:
Ser indispensables en las fases tempranas, donde su valor es máximo y la dependencia del promotor, también.
Urbanitae quiere volumen recurrente, presencia institucional y un rol estructural, no táctico. Es cierto que han escogido muy bien un nicho de mercado y lo hacen realmente bien.

Lo que nunca dirán:
Que su crecimiento depende de que los bancos no flexibilicen sus políticas de admisión de riesgo inmobiliario.
Si la banca adelanta fases, la propuesta de valor de las plataformas se estrecha.
Por eso su discurso se apoya en tendencias estructurales: para justificar un espacio de mercado que necesitan ampliar antes de que alguien más lo ocupe.

Financiadores arriba, operadores abajo

Lo interesante es cómo se complementa este Observatorio con el Barómetro de Financiación Inmobiliaria que elaboramos en Castling hace unos meses.

Ambos miran el mismo mercado, pero desde ángulos opuestos: el Observatorio recoge la narrativa de los financiadores —bancos, fondos, plataformas—, mientras que nuestro barómetro recoge la experiencia práctica de quienes intentan financiar proyectos cada semana —CEOs, CFOs y promotores—.

Y cuando unes ambas perspectivas, aparece una imagen mucho más nítida:
arriba, un discurso de estabilidad y liquidez; abajo, un relato de fricción, lentitud y endurecimiento real de las condiciones.

No se contradicen: se explican.

Los financiadores describen lo que quieren; los promotores describen lo que cuesta conseguirlo.

La distancia entre ambos es, en realidad, el espacio donde se juega la financiación en España.

Vamos acabando que es Nochebuena.

El Observatorio KPMG–Urbanitae habla de demanda, liquidez y futuro.

Pero entre líneas la historia es otra: todos quieren que el sector se expanda, siempre que otro asuma la parte difícil del riesgo.

Ese hueco —entre la intención y el riesgo real— es el que decide quién financia, quién entrega y quién se queda bloqueado.

Si entiendes los incentivos, lo ves claro:
– El banco quiere certeza.
– El alternativo quiere margen.
– El promotor quiere poder trabajar.
– Las plataformas quieren escala.
– Y el debt advisor intenta encajar cada proyecto con el financiador que realmente puede asumirlo y en la forma en la que quiere asumirlo

En un mercado lleno de discursos, es ahí —en ese encaje— donde se juega la viabilidad de una operación.

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Documentos mencionados:

BARÓMETRO FINANCIACION INMOBILIARIA KPMG - URBANITAE

BARÓMETRO FINANCIACIÓN INMOBILIARIA CASTLING

Había cerrado hacía unos meses su financiación con un fondo de deuda inmobiliaria. Le habían comprado un riesgo con cierta complicación.

Pero como suele pasar en la mayoría de operaciones de financiación inmobiliaria a corto plazo, necesitaba 3 meses más de plazo. Documentado. No había pasado nada dramático en el proyecto y los intereses trimestrales se habían pagado correctamente.

Levantó la mano un trimestre antes del vencimiento. El responsable en España del fondo le explicó que el fondo había cambiado de política y que no podían ampliar plazo. Que buscara la pasta y que les cancelara.

Aquí ya pasamos del “socio estratégico” a un acreedor impaciente.

Buscando en prensa internacional, en este caso, el problema estaba al otro lado de la mesa: el fondo tenía sus propios compromisos, líneas apalancadas y LPs reclamando liquidez. Tenían que rembolsar ellos a sus inversores y no había más tu tía.

En financiación, no basta con analizar tu balance. Tienes también que entender el balance del que te presta.

Hola, soy Jacinto Castillo.

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Foto de Spenser Sembrat en Unsplash

En los últimos años, los fondos de deuda se han convertido en la fuente más dinámica de financiación inmobiliaria. Sólo tienes que ver la cantidad de desayunos informativos, cuñas en radio, en medios de prensa, etc… que patrocinan o en los que aparecen.

Han ocupado el espacio que la banca tradicional dejó libre tras la crisis y la regulación.

Venden que son rápidos, flexibles y —aparentemente— más comprensivos.
Pero también menos supervisados.

No se trata de demonizar al crédito privado, para nada, lo que conviene es aprender a leerlo.

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A continuación, varios filtros que deberías usar para evaluar a cualquier financiador antes de cerrar una operación:

1. Apetito de ciclo

El primer filtro no es técnico, es psicológico.
¿Quién te acompaña cuando el mercado se congela? Porque se congelará…o se secará…según lo quieras ver.

Un fondo que presta con dinero líquido de inversores particulares no puede sostener una operación si esos mismos inversores piden su reembolso.
Un fondo institucional, con compromisos cerrados a cinco o siete años, sí puede hacerlo.

Tu trabajo como sponsor es entender de dónde viene la liquidez de quien te presta. Que no te de reparo en preguntárselo a quién te presta. Porque no todos los financiadores sobreviven al invierno (o al desierto).

2. Política de valoración

Las crisis siempre comienzan con un número mal contado.
Un prestamista que marca sus préstamos a valor nominal aunque el prestatario esté en apuros, retrasa la cruda realidad. Si un sponsor al que le prestaste un millón de euros no te paga en tiempo y forma, el valor de tu préstamo no es ese millón que le prestaste. Es inferior.

Los más sólidos usan criterios de fair value y ajustan sus carteras con rigor.
Eso les permite actuar antes de que el deterioro sea irreversible. Y esas actuaciones te permitirán renegociar con un interlocutor, no con un muro que te sólo te va a decir “págame todo ya”.

Cuando un financiador disfraza sus pérdidas te va a arrastrar con él. Si o si.

Efectivamente, ni tu interlocutor te lo va a decir y por ende conocer ese punto es muy muy difícil porque no suelen hacer públicos sus casos de no-éxito, pero es un punto que siempre se repite y que deberías conocer. En la crisis de 2008, los bancos que ponían mayores problemas en las refis no eran los grandes bancos, eran los que luchaban por sobrevivir. Cuando está en ese punto, al prestamista le da igual morir de un tiro que de una ráfaga.

3. Covenants

Durante los últimos años, los contratos covenant-lite se han vendido como signo de sofisticación. Era llevar el minimalismo a la financiación. Muchas veces se han vendido que no eran necesarios porque la aprobación estaba basada en potentes algoritmos y modelos de riesgo infalibles….ya….en realidad, muchos han surgido por la necesidad de prestar mucho y rápido.

Para un prestatario, cuantas menos obligaciones, mejor, pero los covenants por si mismos no son una amenaza para tu proyecto.

Si cumples el calendario y tus obligaciones, fenomenal, pero pocos prestatarios se ponen en el peor escenario, que es cuando algo se tuerce y sale #desref en el excel.

El hecho de tener que levantar la mano por incumplir covenants os obliga -a tí y al financiador- a entablar conversación y buscar soluciones de manera conjunta. El no tenerlos, está bien, pero os deja ciegos hasta el default, y en ese momento vas a tener menos margen de movimiento.

4. Garantías

En España, las garantías valen lo que vale su ejecución.

Puedes tener una hipoteca impecable, pero si tarda tres años en hacerse líquida, su valor se pierde.

El buen estructurador no busca garantías estupendas en los contratos, sino garantías ejecutables y fácilmente entendibles.

Si has firmado un contrato de financiación con unas garantías que no entiendes, tendrás problemas cuando algo se tuerza. El que las diseñó querrá a toda costa demostrar que él no se había equivocado. Y en ese punto vas a sufrir.

Voy terminando

En financiación, el contrato que firmas hoy define quién se sentará contigo mañana cuando las cosas se compliquen. Porque no se trata de encontrar al que te diga que sí más rápido, sino al que seguirá al otro lado de la mesa cuando necesites un trimestre más. Los mejores sponsors no solo entienden su propio balance: también saben leer el del que presta.

Porque en este negocio, elegir mal a tu financiador no te cuesta un punto de interés. Te puede costar el proyecto entero.

Gracias por leer Prestar y Pedir Prestado.

Si te ha gustado esta edición, no te olvides de dar al ❤️ y reenviarlo a tus contactos que están preparando una operación de financiación.

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En España, con el mismo perfil profesional, las barreras son considerablemente más altas: los bancos raramente evalúan operaciones de compra de pymes y, cuando lo hacen, exigen niveles de equity, garantías y condiciones de financiación que resultan prácticamente prohibitivos para el emprendedor.

En el artículo de esta semana, además de analizar y comprender el mecanismo utilizado en Estados Unidos, ofreceré al final algún consejo práctico sobre el comportamiento actual de la banca española.

Creo que este punto puede resultar valioso para mantener los pies en el suelo y no malgastar tiempo y recursos en planteamientos que no van a volar con los bancos.

Hola, soy Jacinto Castillo.

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Foto de Mathias Reding en Unsplash

¿Qué es un SBA 7(a)?

Es un préstamo concedido por un banco, pero respaldado por la Small Business Administration (SBA), una agencia federal que garantiza hasta el 75–85% del importe.

La idea es simple:

• El banco analiza y emite un term sheet o similar

• Si el banco autoriza la operación, la SBA avala,

• El comprador necesita menos equity para la compra

• Y el vendedor tiene más probabilidades de cerrar la operación.

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¿Cómo funciona la aprobación?

Este punto suele generar confusión. La secuencia real es:

1. El banco analiza primero la operación, igual que haría con un préstamo propio: flujo de caja, plan de negocio, calidad crediticia y antecedentes del comprador…pero no profundiza en las garantías. En este punto su análisis se centra en la capacidad de REPAGO de la operación.

2. Una vez conforme, solicita la garantía de la SBA para cubrir parte del riesgo.

3. Hay dos modalidades:

   • Preferred Lenders Program (PLP): los bancos con estatus “preferred” pueden aprobar en nombre de la SBA y solo notifican después. El proceso es rápido, cuestión de semanas, porque estos bancos “preferentes” suelen ser los grandes bancos americanos.

   • Standard Processing: si el banco no es PLP, debe mandar toda la operación a la SBA para validación formal, lo que añade tiempo y burocracia, pero es muy efectivo en mercados regionales donde los pequeños bancos tienen mucha llegada en el tejido productivo.

En cualquier caso, el proceso es el mismo: El banco analiza la capacidad de pago del negocio y si es correcta, la institución federal le aporta la garantía.

Term Sheet

Las condiciones habituales de financiación son también muy claras y estandarizadas:

• Plazos largos: hasta 10 años si solo compras el negocio; hasta 25 si hay inmuebles.

• Equity reducido: basta con un 10% del precio

• Garantías: Dependiendo del sector y volumen de la operación a veces el banco solicita aval personal del comprador. Esta garantía es adicional a la de la SBA pero por la información que he estado leyendo, los casos en los que los bancos ha ejecutado a los socios han sido mínimas porque el SBA les ha satisfecho completamente..

• Seller note: muy habitual que el vendedor financie un 10-20% adicional, subordinado al SBA.

Vamos a verlo con un ejemplo de la compra de una compañía de 2M€. El origen de los fondos sería:

• 200k (10%) que pone el comprador

• 200k (10%) que financia el vendedor

• 1.600k (80%) que pone el banco, y que a su vez le avale el SBA

Con esos porcentajes, queda claro que este instrumento abre el mercado de compraventa de pymes a perfiles que en España tendrían imposible levantar la financiación.

Además, este sistema ha permitido que florezca todo un mercado de search funds, brokers especializados y banca regional centrados en este tipo de operaciones.

Es lógico.

Cuando existe un vehículo de financiación estable, fácilmente entendible y repetible, nace la industria a su alrededor.

y en España, ¿ qué opciones hay?

Aunque no contamos con un organismo equivalente al SBA estadounidense, esto no significa que financiar la adquisición de una pyme sea imposible.

El primer paso: encontrar el interlocutor adecuado

En este nicho no entran financiadores privados, sólo están los bancos. El primer paso y más fundamental es localizar dentro del banco al responsable especializado en este tipo de operaciones, y créeme, no es tarea sencilla.

Imagínate la siguiente escena: llamas al banco donde llevas años como cliente, explicas que quieres financiación para comprar una empresa de 2 millones de euros, y te derivan al gestor de empresas de toda la vida. Este profesional, acostumbrado a financiar circulante o inversiones en maquinaria, se queda impasible cuando le hablas de adquisiciones apalancadas. Te pide documentación -que no suele tener mucho sentido para este tipo de operaciones- aplica criterios de préstamo tradicional y, al final, te dice que "eso no se puede hacer" o que "necesitas aportar el 50% del precio e hipotecar tus activos inmobiliarios".

Esta frustración la he visto decenas de veces. El problema no es que el banco no tenga capacidad de financiación, sino que estás hablando con la persona equivocada.

Las adquisiciones empresariales normalmente se gestionan desde departamentos de financiación especializada que diseñan estructuras de LBO (Leveraged Buyout o Adquisición Apalancada). Para quienes no estén familiarizados con el término, un LBO es la compra de una empresa utilizando una cantidad significativa de deuda para financiar la mayor parte del precio de adquisición. Los activos de la empresa objetivo o sus flujos de caja futuros sirven como garantía de los préstamos.

Esta estrategia es habitual en las operaciones de private equity, pero aquí nos referimos a pymes tradicionales españolas donde el comprador es un profesional o emprendedor individual. Aunque estos departamentos especializados tradicionalmente no descendían a operaciones menores, tengo constancia de que algunos bancos ya han desarrollado pequeñas estructuras específicas para atender esta demanda creciente.

El reto está en dar con ellos. A veces es el director de la oficina quien tiene el contacto directo, otras veces necesitas llegar a través de asesores especializados o incluso aprovechar tu red de contactos en el sector.

Condiciones actuales del mercado español

Una vez identificado el interlocutor apropiado, es crucial conocer su enfoque de financiación. Según mi experiencia reciente, los bancos españoles muestran mayor receptividad hacia operaciones que cumplen dos requisitos:

1. Empresas con EBITDA estable y demostrable Los bancos priorizan la capacidad recurrente de generar flujo de caja. Y eso lo suelen dar los negocios aburridos y más tradicionales. Una pyme con 1 millón de euros de facturación y 200.000 euros de EBITDA consolidado durante tres años tiene más posibilidades que otra con mayor volumen de ventas pero con un margen Ebitda/ventas errático.

2. Operaciones respaldadas por activos inmobiliarios Si la adquisición incluye nave industrial, local comercial o terrenos, el banco obtiene mayor seguridad y puede ofrecer plazos de 8-10 años (similares a los hipotecarios) frente a los 5-7 años habituales.

Las operaciones que observo actualmente suelen estructurarse de la siguiente manera:

• Aportación del comprador: 40-50% del precio, complementado con earn-out o pagos diferidos del vendedor, reduciendo la exposición bancaria por debajo del 50%

• Plazo de financiación: 5 años

• Garantías estándar: pignoración de participaciones, cesión de derechos de crédito, limitaciones de endeudamiento adicional, cuenta de reserva para servicio de deuda (vamos, las habituales)

• Factor diferencial: la presencia de activos inmobiliarios en la operación mejora significativamente las condiciones de financiación

Conclusión: el momento de actuar

La diferencia con EE.UU. no es insalvable, pero tampoco se arregla soñando con un “SBA español” que nunca llega (y me temo que no llegará). Aquí, el partido se juega con otras reglas: menos institucionalización, más negociación directa con el banco.

Y eso implica estrategia. Antes de obsesionarte con la pyme que quieres comprar, empieza por lo básico: construir relación con los interlocutores bancarios correctos. Conocer sus criterios, entender qué no les funciona y qué les da confianza. Ese trabajo previo es la mejor inversión para ahorrarte meses de frustración.

¿Dónde están hoy las oportunidades reales de financiación?

• Empresas con caja probada y estable: tres años de EBITDA positivo pesan más que cualquier tasa de crecimiento en el xls.

• Operaciones con respaldo inmobiliario: si la compra incluye nave o local, puedes estirar plazos vía préstamo hipotecario.

• Estructuras mixtas: equity propio + deuda bancaria + algún pago aplazado al vendedor. El banco tiene que sentir que es el que menos arriesga en el proyecto.

El mercado español de compraventa de pymes está madurando a su manera. No hay garantías públicas como en EE.UU., pero sí hay algún banco dispuestos a financiar si les presentas un caso bien estructurado, con caja recurrente y algo de ladrillo que hipotecar.

El “buy and build” a la española es posible. Solo requiere cambiar el enfoque: menos quejarse de lo que falta, más jugar con las cartas que nos han tocado.

Gracias por leer Prestar y Pedir Prestado.

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¿Por qué?

Porque siempre aparece un punto que no encaja con la política interna de admisión de riesgos del banco.

Hasta ahí, nada nuevo.

Pero conviene recordarlo: por encima de esas políticas está el marco regulatorio que impulsa el BCE. Y ese marco no solo persigue estabilidad financiera; también insiste en que el crédito llegue a la economía real, sobre todo a proyectos que innovan y hacen crecer.

La paradoja es evidente.

Mientras Europa empuja a flexibilizar, muchos bancos siguen aplicando reglas internas rígidas, a menudo obsoletas.

Ya lo decía Emilio Botín, lo que siempre da problemas a la banca es la financiación de empresas y las promociones inmobiliarias.

Y claro, si estás en esos segmentos “riesgosos” tú, como CFO o CEO ves cómo proyectos sólidos, con sentido económico, se deniegan porque alguien exige garantías totales.

Cuando hablamos de garantías totales es no comprar tu riesgo.

Esto es, tu proyecto me importa un rábano, tráeme el mismo dinero que me pides y te lo pignoro…

Derivada dos…poneros todos como avalistas, sumo el patrimonio que tenéis, le resto las cargas y si es holgado para atender esta operación, adelante, porque ya te cuidarás tú de no impagar.

Esto existe, y no sólo en interlocutores bancarios de menor rango.

Lo peor es que es un sinsentido frente a las propias recomendaciones europeas.

Vamos a verlo.

Hola, soy Jacinto Castillo.

Esto es Prestar y Pedir Prestado, una publicación dedicada a la financiación corporativa y de real estate. Gracias, una vez más, por estar al otro lado. Este espacio existe por y para vosotros: entusiastas de la financiación empresarial que, como yo, buscáis descifrar las complejas estructuras financieras que moldean nuestro entorno económico en un mundo que evoluciona a velocidad vertiginosa.

Foto de Sixteen Miles Out en Unsplash

El BCE impulsa un enfoque basado en el análisis real del riesgo y la proporcionalidad. Lo que tienes que conocer principalmente es:

• Riesgo medido por flujo de caja: Los bancos deben valorar la capacidad de pago real. El resto de cuestiones son importantes, pero secundarias.

• Pérdida esperada (EL): Es la pérdida promedio que esperamos tener en una operación de crédito. Para calcularla, tenemos en cuenta tres factores clave: qué tan probable es que el cliente no pague, cuánto dinero tenemos en riesgo en ese momento, y qué porcentaje esperamos recuperar si las cosas van mal. La idea es calcularla para cada operación de forma individual, lo que nos permite ajustar tanto el capital que asignamos como el precio que cobramos según el riesgo real de cada caso. Lo que se pretende es dar objetividad a denegaciones.

• Evitar pignoración total: El BCE desalienta exigir inmovilización total de recursos como requisito único, pues esto anula la función financiera del crédito y limita el acceso a pymes.

• Estructuras flexibles: Las garantías son importantes, pero el BCE está a favor de la flexibilidad: avales limitados en el tiempo., renovaciones condicionales, garantías compartidas con organismos públicos y covenants razonables. Buscan proteger sin paralizar.

• Transparencia y trazabilidad: En las distintas auditorías que hacen a los bancos, exigen que esté documentada y esté reflejado el análisis de alternativas antes de denegar para evitar discriminaciones encubiertas y justificar proporcionalidad.

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Vale, ¿y esto cómo se traduce cuando te sientas con tu banco a pedir financiación?

Primero: entiende qué riesgo compra cada banco de tu pool. Cada entidad tiene sus propias políticas de riesgo, y cuanto más pequeña es, más miedo tiene a comprar tu riesgo. Antes de gastar meses preparando papeles, haz una prueba sencilla: plantea la operación de forma preliminar y escucha. Si no encaja desde el principio, no te pegues contra el muro. Buscar otro banco.

Segundo: no aceptes pignoraciones absolutas sin negociar la estructura. Eso es oro para el banco —cero riesgo, ingresos seguros—, pero pésimo para ti. Si vas con la palabra “pignoración” en la boca, te van a encasillar ahí.
Y de ahí no te van a mover.
Intenta llegar con otro tipo de alternativas que le don confort al banco: mitigantes progresivos, fórmulas que respeten el flujo de caja operativo y que demuestren que sabes gestionar el riesgo. Y sólo utiliza la palabra “pignoración” cuando no quede más remedio

Tercero: exige transparencia en las denegaciones. Pero no por tocar las narices. Lo he dicho ya varias veces en post anteriores.
Tienes el análisis de un tercero que ha analizado desde fuera tu proyecto. Y hazme caso, que eso no es poco.
Si tu interlocutor tiene interés, pídele además que te explique qué alternativas han valorado. Si no hay respuestas claras o las justificaciones son endebles, no pierdas ni un minuto más con ese banco. No vas a sacar nada más de esa relación.

En conclusión, la paradoja es que el BCE insiste en que el crédito llegue a las pymes, pero muchas siguen atrapadas en políticas internas desactualizadas de sus bancos.
Pero con esta frase no pagas nóminas ni remuneras a tus accionistas.

Siempre tu obligación, como CFO o CEO, es conocer las reglas del juego y demostrar, con números y documentación solvente, que puedes devolver la operación incluso en un escenario adverso. Y que, pase lo que pase, el banco no va a perder dinero. Si muchas entidades coinciden en sus conclusiones y motivaciones -negativas- dale una repensada al proyecto.

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Casi ná…

Según este análisis, la demanda sigue fuerte, el déficit de vivienda explica gran parte de la subida de precios y la sobrevaloración es contenida.

En definitiva, “nada que temer”.

Hola, soy Jacinto Castillo.

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Foto de Simon Hermans en Unsplash

Sin embargo, visto desde un prisma más crítico —y aplicando la metodología de análisis de riesgo crediticio que utilizamos en Castling—, las conclusiones pueden ser rebatidas. Aquí van los principales puntos débiles.

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1. Optimismo estructural sin escenarios adversos

El informe parte de la idea de que la solidez de familias, promotores y bancos asegura estabilidad. Pero no ofrece stress tests frente a shocks potenciales: subidas de tipos, frenazo en el turismo, caída de la inmigración (han entrado 400k nuevos consumidores con sueldos bajos y arraigo discutible) o cambios regulatorios. Sin esa sensibilidad, la narrativa se queda en un juicio de valor, no en un análisis robusto.

Ese sesgo le pasa a muchos CFOs y CEOs cuando quieren levantar capital, tienen tan interiorizado las bondades de su plan de negocio, que no caen en entender que el que tiene que poner la pasta siempre se va a ir al peor escenario.

2. Déficit de vivienda: la explicación mágica

Se afirma que hasta un 39% del encarecimiento se debe al déficit acumulado de vivienda. El problema:

• El cálculo asume que cada nuevo hogar requiere automáticamente una vivienda nueva.

• Ignora el stock de viviendas vacías y la reconversión de usos.

• Ajusta de forma discutible el impacto de la vivienda turística y la compra extranjera.

En otras palabras, el déficit se convierte en una hipótesis ad hoc para justificar la presión de precios.

Siguiendo con las analogías, eso pasa en muchas startups que todavía no han traccionado con ventas reales su producto. Identifican muy bien la necesidad y el nicho de mercado y asumen que los compradores reales van a pagar lo que ellos quieran. Pero al final no llega la pasta de estos compradores a la cuenta corriente.

3. Minimizar la sobrevaloración

El propio informe reconoce señales de sobrevaloración (+10% según el BCE, +8% según el BdE), pero inmediatamente las relativiza. Este sesgo es peligroso: en mercados inmobiliarios, un 10% de sobrevaloración sostenida puede anticipar correcciones bruscas. Llegan siempre, antes o después.

Los que peinamos canas nos acordamos del debate electoral en 2008 entre Pizarro y Solbes o los 1 ó 2 casos aislados de nuestro amigo Fernando Simón… También nos acordamos de todo lo que vino después…

4. Dependencia del comprador extranjero

El 18% de las compraventas ya corresponde a extranjeros, un récord histórico. Pero el documento no analiza la volatilidad de esa demanda, sensible a cambios fiscales, geopolíticos o turísticos. Para un analista de riesgo, en puridad, esto no es una garantía de estabilidad, sino un foco de vulnerabilidad.

5. Comparaciones engañosas con la burbuja de los 2000

Se tranquiliza al lector recordando que la inversión en vivienda hoy es del 6% del PIB frente al 12% en 2006. Pero ese “benchmark” es tramposo: comparar con el mayor exceso inmobiliario de la historia española no implica que la situación actual sea sana. Simplemente es menos extrema.

6. Accesibilidad y crédito: la cara oculta

Sí, la deuda de los hogares ha bajado al 42% del PIB. Pero el esfuerzo hipotecario ya supera el 35% de la renta en algunas de nuestras grandes capitales. Además, crecen las hipotecas con LTV >80%, justificadas como apoyo a jóvenes. En términos de riesgo crediticio, eso significa -al menos- seguimiento especial de la situación.

7. El alquiler, el gran ausente

Mientras tanto, los alquileres han subido más del 30% desde 2019. El informe lo menciona de pasada, pero no analiza cómo ese estrés puede derivar en tensiones sociales, presión regulatoria y un impacto directo sobre los retornos de los inversores institucionales.
Espero equivocarme pero esto más pronto que tarde va a ser la chispa que encienda revueltas sociales: no puede ser que España vaya como un cohete mientras que la gente no puede ni comprar ni alquilar un piso. La macro y la micro en España están descorrelacionadas. Es verdad que en términos macro el PIB se incrementa, pero nuestro país tiene una especial habilidad en transformar el gasto público en incremento de PIB y ya hemos comentado anteriormente que nuestro mercado tiene unos cuantos miles más de consumidores. Vamos a ver lo que dura ese viento de cola.

Conclusión

En mi opinión, el informe refleja un sesgo de optimismo estructural: sobrerrepresenta el déficit de vivienda, minimiza la sobrevaloración y omite escenarios adversos.

Los que estamos en el mercado, en las distintas conversaciones que se mantienen, los inversores institucionales, promotores y socimis, admiten que el mercado está más tensionado de lo que el relato oficial indica.

El espejismo es peligroso: cuando el análisis se convierte en narrativa, lo que se pierde es capacidad de anticipación. Ojocuidao….

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Si seguimos repitiendo la misma pregunta después de tantas crisis, tal vez estamos mirando el mapa equivocado.

El gran error es seguir pensando en términos de blanco o negro: ¿más deuda o más capital?

En mi opinión, con todas las alternativas que existen hoy ese viejo debate está superado. Hoy está disponible el venture debt, vendor financing, muchos financiadores alternativos y fórmulas que cambian según el ciclo. Cada una con sus matices, riesgos y trampas escondidas.

Hola, soy Jacinto Castillo.

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Foto de Vasilis Karkalas en Unsplash

Del post de esta semana, con que te quedes con esto ha merecido la pena el escribirlo:

Tu estructura de capital es tu estrategia. Si la estructura no aguanta, la estrategia tampoco.

¿Qué hace que una estructura financiera sea verdaderamente sólida? No es un ratio mágico ni una moda de manual. Tiene que ser algo diseñado para resistir golpes, aprovechar ciclos y, sobre todo, ser compatible con el negocio de verdad, que es lo que llena cada día la “caja de puros” como decía Manuel Pizarro.

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Para mí, las claves residen en estos 5 puntos.

1. La deuda debe estar alineada con la generación de caja y la volatilidad real del negocio.
   Un hotel de 4 estrellas en Barcelona que opera directamente tiene flujos de caja volátiles (ocupación 40-95% según temporada, RevPAR €80-180). La estructura su deuda al 50% del proyecto les permite cumplir con covenants de cobertura de deuda ajustados

   Ahora el mismo hotel pero arrendado a una cadena hotelera por €2M anuales fijos (rent fijo) permite una estructura de deuda más agresiva al 70-75% del proyecto. Los flujos predecibles y estables justifican una deuda amortizable tradicional con pagos constantes mensuales, similar a un activo inmobiliario tradicional.

2. El tipo de deuda (amortizable, revolving, bullet, etc..) tiene que encajar con la vida útil del activo y su riesgo.
   Ahora piensa en una empresa manufacturera automotriz. Financia maquinaria CNC (vida útil 8-10 años) con deuda a 7 años para maximizar flujo durante la vida productiva del activo; inventario rotativo con línea de crédito revolving que se ajusta a la estacionalidad; nave industrial con deuda amortizable a 15 años que refleja el desgaste del inmueble; y equipos IT con leasing operativo para renovación tecnológica constante cada 3-4 años. El no hacerlo así sería una mala idea: financiar maquinaria a corto plazo crearía presión de liquidez antes de recuperar la inversión, mientras que financiar inventario a largo plazo generaría sobrecostes innecesarios.

3. El equity debe adaptarse a la fase de la empresa: no es lo mismo cuando se aporta capital para crecer que para consolidar el negocio. Relacionado con lo anterior, estos inversores deben estar alineados en horizonte y riesgo de la compañía.

   Idealista evolucionó desde fondos de venture capital como Insight Venture Partners en su fase de crecimiento (2000-2015) con alta tolerancia al riesgo para expansión internacional y desarrollo tecnológico, pasando por private equity como Apax Partners en consolidación (2015-2020) enfocados en optimización operativa, hasta ser adquirida por EQT Partners por €1.3B como fondo de infraestructura digital que valora los flujos recurrentes y predecibles del negocio maduro. Cada tipo de inversor aportó capital y expertise alineados con el momento de la empresa.

4. Siempre, siempre, liquidez de sobra para aguantar imprevistos.

   El colapso de Thomas Cook en 2019 puede ilustrar este punto: la agencia de viajes más antigua del mundo (178 años) quebró por falta de liquidez inmediata, no por falta de ingresos. Necesitaba apenas €200M adicionales para refinanciar su deuda. Un simple colchón de liquidez del 3-5% de ingresos habría posibilitado el seguir avanzando en las negociaciones.

5. Vencimientos escalonados para evitar refinanciaciones forzosas.

   Si Abengoa tenía vencimientos de deuda de €1.900M distribuidos entre 2016-2020. No sólo quebró por este motivo pero si hubiera tenido vencimientos escalonados (por ejemplo: €400M anuales), quizá habría tenido capacidad de negociación y el tiempo necesario para reestructurar ordenadamente. Lo que está claro es que la concentración de vencimientos la puso en posición de debilidad total frente a los acreedores,

¿Cuál ha sido el error más común que he visto en compañías de todo tipo y dimensión?

Compañías obsesionadas por el volumen de financiación o por el coste de la misma.

Así se caen empresas aparentemente sanas.

Parece que es una frase rimbombante pero siempre el mercado premia a quien domina los fundamentos y penaliza a los que buscan atajos.

La próxima vez que te preguntes si conviene deuda o equity, dale la vuelta

¿Tengo la estructura adecuada para lo que mi negocio necesita realmente?

¿O sigo persiguiendo una fórmula mágica ?

La pregunta correcta no es “deuda o equity”, sino “¿cómo hago que el dinero trabaje para mi estrategia?”

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“Hola, la tasación ha salido en 2,7 millones… y esperábamos 3,2. La operación se cae”.

Y nada más de contexto…sólo el número…ahí nos quedamos…

Hola, soy Jacinto Castillo.

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Foto de Bruno van der Kraan en Unsplash

Sin embargo, la historia no terminó ahí: en 3 semanas, esa misma compañía cerraba una financiación de 2,1 millones. ¿El truco? Una estrategia radicalmente diferente que convirtió una tasación insuficiente en una negociación ventajosa con sus socios e inversores. En financiación, la “mala noticia” casi nunca es el punto final. Puede ser la casilla de salida de otra partida. O como dice el refrán, cuando se cierra una puerta se abre otra.

En este post voy a intentar convencerte que cuando entiendes la lógica detrás del informe, la tasación deja de ser una sentencia -a muerte muchas veces- y se puede convertir en una palanca para otros usos.

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1. Análisis forense del informe:

El profesional mediocre o el que busca atajos reacciona con frustración. El más reflexivo analiza cada línea, cada comparable, cada olvido. ¿Por qué se ha valorado así? ¿Faltaba documentación?

Solo así puedes identificar oportunidades de réplica o mejora. Repiensa todo el proceso como ha sido para ver y saca conclusiones. En muchos casos el tasador tiene razón y tú como está demasiado dentro del proyecto, sigues emperrado que el valor de tu proyecto es superior. Escuchar no es igual que oir.

2. Diálogo constructivo con el tasador:

Aquí no se trata de presionar, sino de colaborar. A los tasadores -y a todos los que tenemos que decidir- nos toca mucho la moral los “empujadores”. 200 llamadas perdidas, mensajes, mails…no fallan, siempre te vas a encontrar uno…

Aporta información nueva, aclara errores, presenta comparables mejor documentados. He visto cómo una simple actualización de datos ha desencadenado nuevas versiones de informe de tasación que cambiaban el destino de la operación. Pero hazlo desde la profesionalidad y la evidencia, nunca desde la queja o desde el cansinismo.

3. Buscarse a otro:

¿La tasación contiene errores evidentes o se basa en comparables inadecuados? Solicitar una segunda tasación, con otra sociedad y documentación mejor preparada, puede ser un procedimiento válido, pero OJO, como todo colectivo tiene normas no escritas y es muy difícil que otra compañía quiera ajustar el lápiz y dejar en evidencia a la primera. Son compañías reguladas por el Banco de España y ello supone que siempre tienen que tener criterios muy conservadores. Por tanto, antes de abrir ese melón, comprueba que aparte del esfuerzo económico, el esfuerzo en tiempo puede tener recompensa.

4. Reinventar la estructura financiera

Ok, no se puede mejorar la tasación. Son las cartas con las que tenemos que jugar la partida.

Aquí no vale lamentarse. Adapta la estructura de financiación a esta nueva realidad. Aporta más equity, añade garantías, reduce el importe solicitado o busca financiadores con otros criterios de riesgo. Lo que parece una derrota puede transformarse en mejores condiciones: menor spread, más flexibilidad, nuevas oportunidades.

5. La tasación como arma de negociación:

El informe no es solo una cifra. Es una referencia objetiva que puedes explotar ante bancos, socios, inversores o comités internos. No todo el valor reside en el número: los argumentos, comparables y escenarios incluidos en el informe son munición negociadora si sabes interpretarlos y exponerlos. Utiliza todos los puntos del informe para validar tu plan de negocio.

Como se dice en consultoría, si comparando números y premisas, hay uno que tiene pinta de estar mal, seguro que lo está.
Este mismo informe te sirve para justificar seguridad y liquidez ante un banco, potencial de mejora ante un inversor, o solidez operativa ante un socio.

La narrativa no es la misma, los datos sí. Dato mata relato.

La diferencia entre un buen financiero y un auténtico especialista está en cómo utiliza cada obstáculo documental y técnico a su favor.

Con esto cierro este mini-serie “Domina las Tasaciones Inmobiliarias”.

El conocimiento técnico no vale nada si no lo transformas en ventaja competitiva. ¿Listo para dejar de improvisar la próxima vez?

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En este punto se me ocurre el siguiente símil: Encargar una tasación sin prepararla es como presentarse a un examen sin estudiar, pero esperando aprobar sin despeinarse.

Algo así.

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Foto de Richard Stachmann en Unsplash

Aquí hay mucho preconcebido.

La mayoría de los promotores / inversores confía en la inercia del mercado o en la benevolencia del tasador, sin entender que la tasación no es una lotería ni un trámite administrativo, sino algo que también hay que trabajar antes de salir al mercado de financiación.

No hacerlo se paga caro: mayores garantías, tipos más altos, menor límite o, directamente, en una financiación que no llega.

Dominar la lógica y el proceso de la tasación es la diferencia entre obtener el capital necesario… o quedarse bloqueado antes de empezar.

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Vamos a sintetizarlo en 6 puntos:

1. El método cuenta:
No todos los activos se valoran igual. Si tienes suelo o promoción, la pregunta fundamental es el método que se va a utilizar: ¿residual estático o dinámico? El primero, suele ser conservador y penaliza todo lo que huela a futuro. El segundo permite optimizar, pero tienes que pelearlo y demostrarlo, porque los tasadores se rigen por normas más o menos estrictas.

Conocerlas te prepara para avanzar en el proceso o te quita la idea seguir avanzando en un proyecto que para un experto independiente como es el tasador, el valor que te va a dar está muy por debajo de tus expectativas.
Esto se suele resolver de forma fácil y rápida, basta con una primera llamada de teléfono con la tasadora. No encargues nunca la tasación sin explicar primero el proyecto a valorar.

2. Los comparables: tu mejor (y más desconocida) arma
Antes que el tasador se ponga a buscar por sus medios ayuda mucho que tú le aportes los comparables.

Y que se los expliques: distancia exacta, fecha de venta, superficie real, uso concreto, calidades.

Esto, como el punto #1, parece algo que se da por hecho, por te aseguro que en 25 años viendo tasaciones a diario hay comparables que ha cogido el tasador pro su cuenta y riesgo para enmarcar.

3. Los condicionantes:
Todo lo que no se ve a simple vista y no se documenta, se vuelve contra ti. Urbanismo, licencias, discrepancias entre registro y realidad, riesgos ambientales, deficiencias constructivas… Si no los detectas y justificas antes, lo hará el tasador. ¿El resultado? Advertencias y condicionantes que ningún banco quiere ver en un informe de tasación, porque directamente, te descalifican para ser financiado.

4. La información es tu responsabilidad:
El tasador no investiga; analiza lo que le das. Memoriza esto: lo que no está en el expediente, no existe (o peor, penaliza). Memorias, escrituras y planos, certificados, contratos de alquiler… Todo suma o resta. El silencio nunca ayuda. No se trata de ocultar información ni de presuponer que el tasador lo va a dar por hecho. Repito, no presupongas nada.

5. Los ajustes:
La tasación se resuelve en los ajustes: antigüedad, ubicación, altura, estado de conservación… Si tu activo está reformado y no lo acreditas, el descuento será automático. Aquí se pierden muchos euros de valor por no justificar, no por no haber sido invertidos.

6. El diálogo que tienes que aprovechar:
Habla con el tasador durante todo el proceso. Pregunta por la horquilla de valores que maneja, por la documentación clave, por las dudas que puede tener.

No es intervenir ni ser un cansino, es profesionalizar el proceso.

Si tuviera que resumir este articulo en una frase sería algo así como que el que trabaja la tasación tiene muchas posibilidades de levantar financiación.

¿La próxima vez que encargues una tasación vas a confiar en la suerte… o vas a diseñar tu resultado?

¿Te enfrentas a una tasación clave para tu proyecto?

La semana que viene, segunda parte.

Gracias por leer Prestar y Pedir Prestado.

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"Tenemos todo listo", me dijo. "Solo nos falta cerrar la financiación. No entiendo por qué tres bancos ya nos han rechazado. Nuestros números son buenos y la operación tiene todo el sentido estratégico."

Esta conversación me recordó algo fundamental que muchos directivos olvidan: en el mundo de la financiación, hay siempre dos perspectivas que rara vez coinciden completamente — la del empresario que busca capital y la del financiador que debe gestionar el riesgo.

Hola, soy Jacinto Castillo.

Esto es Prestar y Pedir Prestado, una publicación dedicada a la financiación corporativa y de real estate. Gracias, una vez más, por estar al otro lado. Este espacio existe por y para vosotros: entusiastas de la financiación empresarial y el sector inmobiliario que, como yo, buscáis descifrar las complejas estructuras financieras que moldean nuestro entorno económico en un mundo que evoluciona a velocidad vertiginosa.

Foto de Roman Manshin en Unsplash

El abismo entre ambas visiones

Como directivos, tendemos a centrarnos en la narrativa estratégica: diversificación geográfica, integración vertical, sinergias operativas, ampliación de mercado... Términos que resuenan en salas de consejo y presentaciones corporativas. La visión empresarial mira hacia el futuro, hacia las posibilidades.

El financiador, sin embargo, vive en un mundo diferente. Su mirada se centra primero en el pasado (¿ qué has demostrado hasta ahora?) y en el presente (¿ qué garantías tangibles ofreces?), antes de considerar el futuro que prometes.

Analicemos un caso real (con nombres modificados) que ilustra perfectamente esta desconexión.

Cuando la estrategia choca con la realidad financiera

Imagina una empresa industrial española que identifica una oportunidad de oro: adquirir un competidor estadounidense. La operación tenía una lógica impecable en términos estratégicos:

• Acceso al mercado norteamericano

• Diversificación geográfica

• Aprovechamiento de capacidad ociosa

• Integración vertical en la cadena de valor

El CEO preparó un plan de negocio ambicioso pero, según él, realista: duplicar ventas el primer año y alcanzar un crecimiento anual sostenido del 18% durante los siguientes tres ejercicios. Todo parecía perfecto en el papel.

Sin embargo, cuando el comité de riesgos del banco analizó la operación, vio algo completamente diferente.

La perspectiva del financiador: siguiendo el dinero

Para el financiador, los planes estratégicos son importantes, pero lo que realmente importa es la capacidad de repago. Y aquí es donde este caso empezó a mostrar grietas considerables:

1. Histórico financiero inconsistente: Los bancos siempre analizan con el retrovisor: En los últimos años, la empresa había mostrado un EBITDA volátil, incluso negativo en algunos ejercicios, y una reciente caída de ventas del 45%, que si bien se achacaba a menores precios por kilo cuando habían vendido más, el dato era duro y muy difícilmente levantable.

2. Ausencia de "skin in the game": La adquisición se financiaría enteramente con deuda, sin aportación significativa de fondos propios por parte de los accionistas. Segundo error: lo primero que se pregunta un financiador es ¿cuánto pones y cuánto ponemos?. En ese orden.

3. El misterio del flujo de caja internacional: No existía una estructura clara de cómo el dinero generado en Estados Unidos llegaría a España para repagar la deuda (¿dividendos? ¿royalties? ¿servicios de gestión?)…o lo peor….¿y si no llega?

4. Ratio de endeudamiento alarmante: Con la nueva financiación, la deuda total superaría 8 veces el EBITDA, cuando para una empresa industrial lo razonable ronda las 3-4 veces.

5. El elefante en la habitación: La capacidad de pago. Con un EBITDA histórico de 1,5 millones, difícilmente podría hacer frente a un servicio de deuda que superaría los 2 millones anuales. El prestamista raras veces considera el upside de un nueva vertical de negocio.

Cómo preparar una solicitud de financiación que no será denegada

Volviendo al café con mi amigo, le expliqué que entender la mentalidad del financiador es el primer paso para conseguir el capital necesario. Os dejo 5 tips:

1. Demuestra compromiso poniendo tu dinero

Nada transmite más confianza que poner tu propio dinero en juego. Los financiadores interpretan la falta de aportación de equity como una señal de alerta: "Si tú no crees lo suficiente en tu proyecto como para arriesgar tu capital, ¿por qué debería hacerlo yo?". Demoledor, ¿verdad?

2. Construye un histórico creíble antes de promesas ambiciosas

Un plan de negocio que proyecta duplicar ventas puede parecer emocionante y cojonudo, pero resulta poco creíble si viene precedido de años de inestabilidad. Mejor construir primero un histórico de crecimiento constante, aunque sea moderado, antes de presentar planes excesivamente ambiciosos. Hacerlo al revés haces dudar si esta inversión (y financiación) tiene sentido estratégico o si es una huida hacia delante.

3. Estructura clara de flujos de caja

En operaciones internacionales, es crucial detallar exactamente cómo el dinero fluirá desde las filiales hasta la matriz para cumplir con las obligaciones financieras. Esto incluye consideraciones fiscales, legales y operativas que muchas veces se pasan por alto. En castellano coloquial: ¿ cómo vas a traer la pasta para pagarme?

4. Garantías adecuadas

Los activos tangibles siguen siendo la base de cualquier financiación corporativa tradicional, pero siempre un prestamista busca una compañía con activos fijos, porque piensa que en el peor escenario (liquidación) esos activos tendrán valor con los que repagar -parcialmente- el riesgo asumido.

En este caso era una compañía que su activo eran grandes masas de circulantes (existencias y derechos de crédito) y un activo intangible del fondo de comercio porque la compañía la compró hace unos años. En este caso te toca avalar personalmente o buscar avales de terceros (SGRs o similares).

5. Ratios financieros sostenibles

Antes de solicitar financiación, asegúrate de que tu empresa puede mantener ratios saludables post-operación:

• Deuda Financiera Neta/EBITDA < 4x

• Ratio de cobertura del servicio de deuda > 1,2x

• Fondos propios/Pasivo total > 25%

De verdad son 4 números que los puedes aproximar fácilmente. Si alguno de ellos está muy alejado, considera que tienes muchas posibilidades que se cepillen tu operación.

El valor de la empatía

En este caso el final fue feliz, y es porque supo entender tras tantas negativas la forma de darle la vuelta a la situación:

• Convenció a sus accionistas para aportar 5 millones de euros de capital adicional

• Negoció un esquema de pagos aplazados con el vendedor, por tanto redujo el importe de financiación solicitada.

• Estableció un contrato de gestión que garantizaba flujos anuales desde la filial americana y ese contrato se pignoraba a favor de los acreedores.

• Ajustó sus proyecciones a un crecimiento más moderado pero sostenible

Cuando estas frente a una compañía, nuestro trabajo no es solo desarrollar visiones estratégicas convincentes, sino también estructurarlas de manera que resulten financiables. Entender la perspectiva del financiador no es rendirse ante el conservadurismo, sino adaptar nuestros planes para hacerlos viables en el mundo real.

Al final, como en tantos aspectos de la vida empresarial, se trata de encontrar el equilibrio entre la ambición y la prudencia, entre la visión estratégica y la disciplina financiera.

Gracias por leer Prestar y Pedir Prestado.

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El post de esta semana no tiene que ver directamente con financiación.

Su origen es que he recordado un café que tomé en el final de la pandemia con un gran inversor en el sector inmobiliario en Madrid que me dijo algo que se me quedó grabado: "Los que sigan pensando solo en metros cuadrados, estarán fuera del negocio en pocos años".

Y tiene razón.

Nosotros mismos tenemos nuestras oficinas en el MaSID, que es un campus empresarial que el promotor define como ”… el primer distrito privado de ciencia e innovación en España, un enclave tecnológico especializado en el avance y desarrollo de la ciencia”

No hablan de las comunicaciones, de las características de los edificios…

Ya no basta con construir edificios impresionantes o ubicarse en las mejores zonas.

El futuro pertenece a quienes sean capaces de crear ecosistemas completos donde el espacio físico es solo el punto de partida.

Hola, soy Jacinto Castillo.

Esto es Prestar y Pedir Prestado una publicación sobre financiación corporativa y de real estate.

Foto de Mike Erskine en Unsplash

De activos a plataformas: más que un cambio semántico

Cuando hablo de plataformas inmobiliarias, no me refiero simplemente a tener una web atractiva con un apartado específico para el inquilino o una app para gestionar reservas. Hablo de una reconceptualización total del negocio.

Piénsalo así: ¿Qué sería Airbnb sin sus millones de propiedades físicas? Nada. Pero igualmente, ¿Qué serían esos apartamentos sin la plataforma que los conecta con viajeros de todo el mundo?

Creo que la ecuación perfecta es aquella en la que sus componentes son:

espacios físicos extraordinarios + conectividad digital + servicios adaptados + comunidad vibrante.

La paradoja del fracaso en tiempos de oportunidad

Para escribir este artículo he repasado antiguas noticias de prensa. Aparte del fenómemo WeWork, he leido cómo emprendedores brillantes con conceptos innovadores para su época —desde espacios de coliving de lujo hasta hubs creativos en antiguas fábricas— han terminado cerrando sus puertas. Y casi siempre, el problema no ha sido el concepto ni la ejecución operativa, sino algo mucho más fundamental: la estructura sobre la que construyeron todo el proyecto.

Y si amigos, el principal problema radica en el capital -tóxico-

Me explico.

Emprendedores aceptando dinero de inversores que exigen retornos vertiginosos cuando están construyendo algo que requiere tiempo para madurar.

En el otro extremo, fundadores apasionados por crear comunidades se asocian con inversores que solo ven el potencial de revalorización del activo físico.

A esto se suma la rigidez contractual: acuerdos que no permiten pivotar cuando el mercado cambia, o condiciones que asfixian el flujo de caja en las primeras etapas. Y no olvidemos la trampa de la escala prematura que arruina muchas empresas, que se obsesionan por mostrar crecimiento, abriendo múltiples localizaciones antes de haber perfeccionado su modelo en unas pocas.

Este patrón creerme que se ha repetido en muchos casos de los que he leido estos días.

Aunque el caso de WeWork ha sido analizado hasta la saciedad, permíteme compartir incidir en su diagnóstico: su fracaso no fue conceptual (el coworking sigue creciendo), ni operativo (sus espacios eran excepcionales), sino estructural.

Una estructura financiera con incentivos cortoplacistas, una gobernanza desequilibrada y una expansión vertiginosa sin consolidar unidades de negocio...

Contrasta esto con operadores más pequeños pero rentables que han crecido orgánicamente, reinvirtiendo beneficios y expandiéndose solo cuando cada localización alcanza su punto óptimo.

El arte de estructurar para durar (y prosperar)

Creo que la diferencia entre las plataformas inmobiliarias que perduran y las que se desvanecen no suele estar en lo visible —el diseño, la tecnología o incluso la ubicación— sino en los cimientos:

1. Capital “paciente”

Con estructuras de capital conservadoras puedes capear temporales y pandemias. Con el resto, NO.

2. Equipos diversos

Las mejores plataformas que he visto tienen equipos donde conviven perfiles aparentemente contradictorios pero complementarios. En sus filas encontramos al típico visionario del real estate. A su lado trabaja el constructor de comunidades que entiende profundamente las dinámicas humanas, mientras el tecnólogo visualiza posibilidades donde otros solo ven problemas. Esta tensión creativa, cuando se gestiona adecuadamente, genera soluciones innovadoras que ningún perfil podría concebir aisladamente.

En AirBnb, la combinación de perfiles en diseño y tecnología permitió a los fundadores crear una plataforma innovadora que revolucionó la industria.

En España, tenemos el ejemplo de Spotahome: Alejandro Artacho es licenciado en Derecho y Administración de Empresas, con experiencia internacional en emprendimiento y negocios; Bryan McEire es ingeniero y experto en tecnología; Bruno Bianchi cuenta con experiencia en desarrollo de negocio y logística; y Hugo Monteiro aporta visión empresarial y experiencia internacional en el sector inmobiliario

3. Tecnología al servicio de la experiencia (no al revés)

La tecnología debe ser invisible pero omnipresente. No se trata de tener la app más sofisticada, sino aquella que resuelve fricciones reales en la experiencia del usuario.

A todos nos gustan las app minimalistas.

La brújula

Si estás pensando en lanzar o invertir en una plataforma inmobiliaria, hasta ahora lo que ha funcionado ha sido:

i. Fundadores que comienzan definiendo su propósito antes que su producto. Se preguntaron qué transformación querían generar en la vida de sus usuarios

ii. Proyectos que se fondean con un capital compatible con su visión. He comprobado muchas veces que no todo el dinero vale lo mismo; el inversor adecuado aporta paciencia, redes y conocimiento, no solo fondos.

Prioriza sostenibilidad sobre crecimiento desenfrenado: siempre será mejor ser rentable en tres ubicaciones que tener treinta quemando caja.

iii. En cuanto al equipo, construye deliberadamente con tensión creativa. La homogeneidad puede resultar cómoda pero suele ser estéril; mientras que la diversidad bien gestionada se convierte en el motor imparable de la innovación.

iv. La tecnología debe actuar como facilitadora, no como protagonista. Invierte en sistemas que eliminen fricciones reales en la experiencia del usuario, no en tecnología por la mera tecnología.

Y para mi la principal enseñanza de este post es que mientras los edificios inevitablemente se deprecian con el tiempo, las comunidades bien gestionadas se aprecian, generando un valor que trasciende lo puramente inmobiliario.

El horizonte que se abre ante nosotros

En mi opinión, estamos apenas rascando la superficie de lo que las plataformas inmobiliarias pueden llegar a ser. Imagino un futuro donde:

• Los límites entre vivienda, trabajo, ocio y aprendizaje se difuminen aún más

• Las comunidades físicas se extiendan al ámbito digital de formas que hoy apenas intuimos

• La tecnología permita niveles de personalización del espacio inimaginables actualmente

Para quienes sepan construir las estructuras adecuadas —financieras, operativas y estratégicas— las oportunidades serán extraordinarias.

Me gustaría contar con tu opinión. Te leo.

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En este post voy a intentar explicar de forma clara y concisa que tenéis para lograr este santo grial.

Hola, soy Jacinto Castillo.

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Foto de Pavel Moiseev en Unsplash

La Alquimia del Venture Debt

El venture debt representa ese punto intermedio fascinante entre el equity puro y la deuda bancaria tradicional. Permite obtener capital sin diluir participación inmediata, pero conlleva un precio: intereses significativamente superiores al mercado (entre 8% y 12%) y la concesión de derechos económicos futuros al financiador.

Estos derechos suelen materializarse mediante warrants (opciones sobre acciones) o success fees vinculados a eventos de liquidez. La gran ventaja: proporciona oxígeno financiero sin necesidad de precipitar nuevas rondas, extendiendo el runway de la compañía.

En teoría suena fenomenal.

Ahora vamos a la práctica. Yo llevo 25 años financiando y refinanciando empresas y me he leido miles de contratos de financiacion, bilaterales, sindicados, doble Lux-Co, acuerdos marcos, etc….Pues cuando ví el primer contrato de venture debt, tuve que sacarlo a papel, coger rotu rojo y fluorescentes amarillos y rosa….y me tiré un buen raton…la palable que lo define es “imponente”

Por tanto, primer aviso, o te gastas una pasta en asesores legales que te defiendan bien el contrato o en caso de disputa o estas muerto.

Pero esto no acaba aquí.

Lógicamente la redacción de estos contratos y el análisis de la operación tiene un coste para el prestatario. ¿qué es lo más fácil?

Que el prestamista le encargue a un despacho una due diligence bastante profunda y que la pague el prestatario.

Por tanto, aquí vas a sufrir contestando due diligence, pagando asesores legales para firmar un contrato de financiación complicado y pagando altas tasas de tipo de interés.

Ahora te toca a ti valorar si es más eficiente que levantar capital.

Revenue-Based Financing: Crecer a Ritmo de Tus Ingresos

El RBF ha ganado popularidad en negocios digitales con flujos de caja previsibles, y no es casualidad. Su mecánica es molona: el inversor adelanta capital y recupera un múltiplo acordado (típicamente 1.5x o 2x) mediante un porcentaje de los ingresos mensuales.

Lo más sexy para los prestatarios es la flexibilidad: no hay amortizaciones fijas ni vencimientos rígidos. Si vendes más, devuelves más rápido; si atraviesas un bache, el pago se ajusta orgánicamente. No exige garantías físicas ni diluye tu participación, aunque puede resultar costoso si tu crecimiento se dispara exponencialmente. Esta modalidad brilla especialmente en modelos SaaS con bajo churn y márgenes brutos elevados—exactamente donde el valor del dinero en el tiempo se maximiza.

El prestamista se conecta a tu shopify o similar y vas pagando con tus ventas. Aquí ganas algunos meses de runway pero te aconsejo que antes de contratar hagas un sencillo excel: en columnas metes los meses y en filas lo que te prestan y lo que devuelves y calculas la TIR del prestamista.

Te va a sorprender.

Banca tradicional: Escasa sofisticación.

Ya algunos bancos están intentando entender el ecosistema startup. Son apuestas tímidas, pero alguno si tiene cierto interés. Como todo en la vida, la banca depende de personas y algunas que se toman más interés en sus clientes y necesidades que otras.

Por tanto, depende de la persona que hables en cada banco. Mi consejo es que busques en LinkedIn aquellos perfiles -que ya los hay- que están especializados en el nicho estartapero.

Pero aparte de esto, la banca siempre va a querer garantías y es aquí dónde debes contemplar hasta dónde puedes llegar.

Desde los típicos avales de los accionistas, en los que a veces se puede conseguir que este aval sea mancomunado (o sea proporcional a su participación en la compañía), pignoraciones parciales de efectivo para mitigar el riesgo de impago y cesión de derechos sobre facturas de clientes sobre ciertos clientes. Más allá de esto, no hay mucho más…

Por tanto, en esas negociaciones preliminares tienes que abrir la mente, empatizar con el empleado bancario e intentar ver donde puede haber puntos en común.

Es difícil pero no imposible.

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El Factor Tiempo: Tu Mejor Aliado o Tu Peor Enemigo

Ten paciencia.

Ninguna de estas estructuras se materializa instantáneamente. Un proceso de venture debt puede extenderse entre 6 y 10 semanas, dependiendo de la preparación del equipo y la claridad de la información financiera. Los bancos no suelen responder en menos de un mes…(si lo hacen antes es para decirte que NO).

Por ello, el momento óptimo para iniciar estos procesos no es cuando la caja está a semanas del colapso, sino cuando acabas de levantar una ronda. Planificar con antelación no solo te permite negociar desde una posición de fortaleza, sino que evita decisiones precipitadas que suelen traducirse en condiciones desfavorables.

No se te ocurra pedir financiación cuando estás sin caja. La pides cuando tienes la caja hasta arriba.

El Dinero No Arregla Modelos Rotos

Una advertencia esencial: muchas startups confunden la financiación con una solución a problemas estructurales de negocio. Esta es una ilusión peligrosa. El capital debe servir para amplificar lo que ya funciona, no para sostener artificialmente lo que no escala.

No te engañes.

Si tu producto no retiene clientes, si tu crecimiento depende exclusivamente de fundir pasta en marketing o si el equipo fundador no comparte visión, cualquier estructura financiera será solo un parche temporal. Antes de comprometer el futuro de la empresa con obligaciones (si, un préstamo es una obligación), asegúrate de que el problema que resuelves es un problema de ritmo de crecimiento, no de fundamentales del modelo.

No es baladí. Gran parte de los fundadores lo suelen confundir.

Consejos Prácticos para navegantes

Para los CEOs en busca de tips concretos sobre financiación, dejo cinco:

1. Evalúa tu capacidad real de repago antes de asumir cualquier deuda. Sin visibilidad razonable sobre el flujo de caja futuro, mejor explorar otras alternativas. No te obligues si no estás seguro que lo puedes pagar.

2. Prepara tu información financiera con rigor institucional, incluso si no estás en proceso de captación. Aquí ya empiezas demostrando si eres solvente o insolvente.

3. Si contemplas financiación bancaria, habla el idioma de los bancos, no los del ecosistema. Te vas a encontrar muuchos interlocutores que no saben-ni quieren saber- que es el churn, MRR, ARR, LtV….clase A, pre seed, etc….

4. No subestimes el coste operativo y legal de estructuras sofisticadas y molonas. A veces, una ronda adicional de equity, aunque más dilutiva, puede resultar más eficiente en términos globales. Siempre haz los numeros comparativos.

5. Diferencia entre velocidad estratégica y urgencia financiera. Actuar con agilidad es virtud; operar bajo presión financiera extrema es desventaja .

Conclusión

En un ecosistema donde nueve de cada diez startups fracasan, tienes que valorar todas las opciones, pero si no es posible, no es posible.

Todo el mundo quiere financiarse manteniendo el control pero no es siempre posible. Si llegas a un punto en el cual ni consigues levantar más equity o más deuda, tienes que parar y repensarlo todo. También échale una buena pensada si sólo eres capaz de sólo levantar deuda, pero de forma muy compleja y que no te va a dejar dormir por las noches.

Dejo abierto los comentarios. Te leo.

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Los Leveraged Buyouts (LBOs) no son para cualquier empresa. Existen características fundamentales que diferencian a las compañías que prosperarán bajo deuda de aquellas que se ahogarán con ella. Después de analizar cientos de operaciones, he destilado los 6 puntos críticos que determinan si una empresa es una candidata viable para un LBO exitoso.

Hola, soy Jacinto Castillo.

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Foto de Ahmed en Unsplash

1. Ingresos: La predecibilidad como activo principal

En el mundo de los LBOs, la estabilidad supera al hipercrecimiento. Esto no es una startup, por lo que aquellos que vienen de ese ecosistema tienen que cambiar radicalmente la mentalidad. La capacidad de una empresa para generar ingresos consistentes y predecibles es la piedra angular que sustenta toda la estructura financiera.

Las empresas ideales para LBO muestran resistencia a los ciclos económicos. Aquellas con demanda inelástica —servicios o productos que los clientes seguirán adquiriendo independientemente de la situación económica— ofrecen la estabilidad necesaria para cumplir con los compromisos de deuda. Un negocio de mantenimiento de ascensores, por ejemplo, continuará generando ingresos porque la seguridad no es negociable, incluso en recesión.

La existencia de contratos recurrentes transforma clientes en activos financieros. Un SaaS B2B con contratos plurianuales representa menor riesgo que un negocio basado en transacciones únicas. Cada contrato firmado es un flujo de caja proyectable que tanto tú como tus banqueros financiadores podréis cuantificar con cierta precisión.

La diversificación de la base de clientes es igualmente crucial. En mi experiencia, cuando un solo cliente representa más del 15% de los ingresos, las alarmas deben sonar. Si, aunque sea el Gobierno de España. La pérdida de ese cliente podría comprometer la capacidad de servir la deuda, convirtiendo un problema comercial en una crisis financiera.

No busques una empresa sexy e hiper-escalable. Busca una empresa aburrida pero confiable.

2. Márgenes: El colchón que absorbe los golpes

Los márgenes no son simplemente un indicador de rentabilidad; son tu seguro contra las inevitables sorpresas del mercado. Un LBO exitoso requiere márgenes que permitan absorber shocks sin comprometer pagos de deuda.

La estructura de costes debe ser resiliente. Empresas con alta exposición a materias primas volátiles —sin capacidad de trasladar incrementos al cliente final— representan un riesgo significativo. La pregunta clave: ¿Puede la empresa mantener sus márgenes cuando sus insumos principales aumentan un 10%?

Lo hemos visto en las empresas azulejeras (intensivas en consumo de gas) en la crisis de la guerra de Ucrania.

La concentración de proveedores merece atención especial. Una dependencia excesiva de pocos proveedores puede resultar en interrupciones operativas o pérdida de poder negociador. Los mejores candidatos para LBO mantienen relaciones diversificadas con múltiples proveedores para componentes críticos.

El poder de fijación de precios es quizás el factor más determinante. Las empresas capaces de aumentar precios sin perder volumen significativo poseen una ventaja competitiva invaluable, especialmente en entornos inflacionarios. Esta capacidad solo existe cuando el valor percibido por el cliente supera ampliamente el precio pagado.

Un EBITDA robusto y consistente no solo mejora la capacidad de repago; también mejora significativamente los términos y condiciones (mayor apalancamiento / menor coste financiero / mayor plazo) que los financiadores están dispuestos a ofrecer.

3. Capex: La inversión que no te ahoga

El capital necesario para mantener operativo el negocio puede convertirse en un sumidero de recursos que compite directamente con tus obligaciones financieras. En un escenario de LBO ideal, el Capex debe ser limitado y, sobre todo, predecible.

Distingue claramente entre Capex de mantenimiento (necesario para continuar operando) y Capex de crecimiento (discrecional). El primero es inevitable; el segundo puede posponerse si las circunstancias lo requieren. Una regla práctica: el Capex de mantenimiento no debería superar el 3-4% de los ingresos en la mayoría de industrias de servicios.

Las empresas intensivas en activos físicos —manufactureras, industriales pesadas— pueden resultar problemáticas para estructuras LBO tradicionales, a menos que generen retornos extraordinarios que compensen esas necesidades de inversión.

La mejor candidata para un LBO es aquella cuyo valor no depende de activos físicos que se deprecian, sino de relaciones, sistemas y conocimiento que se aprecian con el tiempo.

4. Circulante: El flujo que lubrica o estrangula

El working capital representa un factor frecuentemente subestimado en los análisis de adquisición. Sin embargo, en un LBO, donde cada euro de liquidez cuenta, entender la dinámica del working capital resulta fundamental.

Evalúa cuidadosamente la ciclicidad. Negocios con fuertes variaciones estacionales en inventario o cuentas por cobrar requieren mayor colchón de efectivo, limitando tu capacidad de apalancamiento.

La relación entre crecimiento y circulante es particularmente relevante. Las empresas que necesitan incrementar significativamente su inversión en inventario o extender mayores créditos a clientes a medida que crecen pueden consumir más efectivo del que generan, creando una paradójica "crisis de éxito".

Compara siempre los ratios de circulante con los estándares del sector. Una empresa que opera con menor capital de trabajo que sus competidores puede indicar una gestión superior o riesgos operativos subyacentes.

El escenario ideal -que existe-: negocios que cobran antes de pagar, permitiendo que el crecimiento genere —en lugar de consumir— liquidez.

5. Riesgos generales: La protección contra cisnes negros

En estructuras apalancadas donde los márgenes de error son reducidos, cualquier evento imprevisto puede resultar catastrófico. Una due diligence minuciosa debe identificar y cuantificar riesgos potenciales.

Los pasivos contingentes —litigios pendientes, reclamaciones laborales, obligaciones ambientales— pueden materializarse súbitamente tras la adquisición. Un buen proceso de due diligence no solo identifica estos riesgos sino que cuantifica su impacto potencial.

La cobertura de seguros debe evaluarse más allá de su existencia nominal. ¿Cubren adecuadamente los riesgos reales del negocio? ¿Existen exclusiones significativas? La transferencia efectiva de riesgos a aseguradoras puede ser la diferencia entre sobrevivir o sucumbir ante un evento adverso.

Ciertos sectores conllevan exposiciones regulatorias particulares. Empresas en ámbitos como salud, educación o alimentación pueden enfrentar cambios normativos súbitos con impacto material en su capacidad operativa y financiera.

Recuerda: en un LBO, la resiliencia no es un lujo sino una necesidad existencial y el dinero invertido en asesores, está bien gastado.

6. Plan de negocio: Realismo implacable

Todo LBO se fundamenta en una tesis de inversión, pero esta debe construirse sobre bases sólidas y defendibles. El conservadurismo en las proyecciones no es pesimismo; es prudencia financiera.

Las proyecciones deben anclarse en resultados históricos. Cualquier desviación significativa respecto al desempeño pasado requiere justificación concreta y articulable. "Porque ahora estaré yo al mando" nunca es una explicación suficiente.

El benchmarking sectorial proporciona contexto invaluable. Si tu plan contempla márgenes o tasas de crecimiento sustancialmente superiores a los líderes del sector, probablemente necesites recalibrar tus expectativas.

Las asunciones deben resistir escrutinio riguroso. Por cada proyección optimista, desarrolla un escenario conservador y evalúa si la estructura de capital soportaría ese escenario sin comprometer obligaciones financieras.

Conclusión. La mentalidad correcta

Hoy te he hablado de este tema porque el análisis de un LBO es fundamentalmente un ejercicio de gestión de riesgo. La pregunta central no es si la empresa puede crecer explosivamente, sino si puede repagar su deuda consistentemente incluso en escenarios adversos.

Esta perspectiva de banquero —centrada en la preservación de capital y la estabilidad de flujos— debe combinarse con ambición empresarial. El apalancamiento amplifica resultados en ambas direcciones: optimiza los buenos resultados, pero también maximiza el impacto de los errores.

En última instancia, una adquisición apalancada exitosa no depende de pronósticos brillantes sino de fundamentos sólidos. La disciplina operativa, la predictibilidad financiera y un margen de seguridad adecuado son tus mejores aliados.

Si puedes responder afirmativamente a las seis dimensiones descritas, probablemente estés frente a una candidata viable para un LBO. Si encuentras debilidades significativas en cualquiera de estas áreas, la prudencia dicta seguir buscando o reconsiderar la estructura de la transacción.

Porque en el mundo de los LBOs, la diferencia entre éxito y fracaso no suele radicar en las grandes visiones, sino en los detalles operativos que determinan si cada mes podrás hacer frente a tus obligaciones financieras sin sobresaltos.

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Foto de Parth Savani en Unsplash

España enfrenta un déficit estimado de 600.000 viviendas asequibles, cifra que aumenta aproximadamente en 150.000 unidades cada año. Este escenario representa una clara oportunidad de mercado para promotores e inversores inmobiliarios. Sin embargo, el desarrollo de vivienda asequible presenta desafíos únicos que requieren soluciones financieras innovadoras y estructuras de capital adaptadas a las particularidades de este segmento.

La paradoja de la rentabilidad en la vivienda asequible

El principal obstáculo para el desarrollo de vivienda asequible radica en la ecuación financiera: las rentas inferiores a las del mercado, combinadas con el perfil socioeconómico de los inquilinos, generan flujos de ingresos menores y potencialmente menos estables. Esta realidad reduce la rentabilidad para el capital invertido, disminuyendo automáticamente el atractivo para inversores tradicionales que buscan maximizar sus retornos.

La vivienda asequible se enfrenta así a una paradoja fundamental: existe una demanda social urgente pero las condiciones financieras necesarias para satisfacerla no atraen suficiente capital privado bajo los parámetros convencionales de inversión inmobiliaria.

Limitaciones del apalancamiento tradicional

Para compensar la menor rentabilidad, los promotores podrían considerar incrementar el apalancamiento financiero. Sin embargo, las fuentes tradicionales de financiación presentan importantes limitaciones:

• La banca tradicional muestra reticencia ante estos proyectos debido a que los menores flujos de ingresos dificultan estructurar financiación en condiciones óptimas según sus parámetros de riesgo-rentabilidad.

• La banca alternativa o fondos de deuda privada tampoco representa una solución viable, ya que sus horizontes de inversión suelen ser cortoplacistas (1-3 años) y sus objetivos de rentabilidad significativamente superiores a los que puede generar la vivienda asequible.

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El ICO como alternativa: ventajas y desafíos

El Instituto de Crédito Oficial (ICO) ha desarrollado líneas específicas de financiación para vivienda asequible que, a primera vista, parecen resolver el problema al financiar hasta el 100% del coste del proyecto, incluyendo la adquisición de suelo o edificios e impuestos asociados. Sin embargo, esta solución introduce un desequilibrio temporal crítico: mientras el plazo máximo de la financiación es de 30 años, las viviendas deben mantenerse en régimen de alquiler social durante 50 años.

Esta discrepancia temporal genera múltiples efectos adversos para el promotor/inversor:

Efectos financieros

1. El desfase entre el período de financiación y la obligación de mantener el alquiler social crea tensiones de liquidez potenciales a largo plazo.

2. Tras amortizar el préstamo, el promotor debe encontrar nuevas fuentes de financiación para los 20 años restantes de compromiso social.

3. La regulación de las rentas en alquiler social limita la capacidad de recuperar la inversión inicial o generar beneficios significativos dentro del plazo del préstamo.

Efectos operativos

1. El promotor debe garantizar la gestión eficiente de las viviendas durante el período completo de 50 años.

2. La capacidad de reinversión en nuevos proyectos queda comprometida por la necesidad de mantener recursos destinados a las propiedades existentes.

Efectos legales y sociales

1. El incumplimiento del plazo obligatorio puede acarrear la pérdida de beneficios fiscales o subvenciones.

2. Las dificultades financieras podrían impactar negativamente en la calidad del servicio y mantenimiento de las viviendas, afectando a inquilinos en situación vulnerable.

La racionalidad de descartar la oportunidad

Ante este panorama de obstáculos financieros, operativos y legales, la conclusión más pragmática para promotores e inversores inmobiliarios es que, bajo las condiciones actuales, lo más prudente sería declinar la oportunidad de invertir en vivienda asequible en España. Esta decisión, aunque pueda parecer contraria al interés social, responde a criterios racionales de viabilidad empresarial y sostenibilidad financiera.

Inviabilidad del modelo de negocio

El desequilibrio estructural entre los plazos de financiación y los compromisos de explotación crea un modelo de negocio fundamentalmente inviable. Ningún inversor racional comprometería sus recursos en un proyecto donde:

• Debe asumir obligaciones que exceden en 20 años el periodo de financiación disponible

• La capacidad de generar retornos está severamente limitada por regulaciones sobre los alquileres

• Existe una exposición prolongada a riesgos de morosidad y vacancia sin mecanismos adecuados de compensación

Riesgos desproporcionados a largo plazo

Los 20 años adicionales de obligación de mantener el régimen de alquiler social (más allá del periodo de financiación) representan un riesgo desproporcionado para cualquier promotor, especialmente considerando:

• La incertidumbre regulatoria en un horizonte temporal tan extenso

• Los crecientes costes de mantenimiento según envejecen los inmuebles

• La imposibilidad de prever condiciones macroeconómicas o del mercado inmobiliario en un futuro tan lejano

Conclusión: Una oportunidad que conviene dejar pasar

Aunque existe una evidente necesidad social de vivienda asequible en España, las condiciones actuales de financiación y explotación crean un escenario prohibitivamente desfavorable para promotores e inversores privados. La brecha de 20 años entre el plazo de financiación y el compromiso de alquiler social representa un obstáculo insalvable que convierte estos proyectos en inversiones irracionales desde una perspectiva financiera.

En este contexto, la decisión más sensata para un promotor o inversor inmobiliario es dejar pasar esta oportunidad y esperar a que se desarrollen mecanismos más equilibrados que permitan conciliar el impacto social con la sostenibilidad económica. Mientras tanto, el capital privado continuará fluyendo hacia segmentos del mercado inmobiliario donde exista una mejor alineación entre riesgos y retornos, dejando la resolución del déficit de vivienda asequible principalmente en manos del sector público o de entidades sin ánimo de lucro cuyo objetivo primario no sea la rentabilidad financiera.

Esta realidad subraya la necesidad de repensar profundamente las políticas de vivienda en España si se pretende abordar eficazmente el déficit existente con la participación del sector privado.

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