El lado incómodo del mercado inmobiliario
Por qué el último informe de Caixabank sobre el mercado español no me convence
La primera semana de septiembre, el servicio de estudios de Caixabank anunció un nuevo informe siendo el titulo: “ El sector inmobiliario español está en plena fase expansiva. 2S 2025”
Casi ná…
Según este análisis, la demanda sigue fuerte, el déficit de vivienda explica gran parte de la subida de precios y la sobrevaloración es contenida.
En definitiva, “nada que temer”.
Hola, soy Jacinto Castillo.
Esto es Prestar y Pedir Prestado, una publicación dedicada a la financiación corporativa y de real estate. Gracias, una vez más, por estar al otro lado. Este espacio existe por y para vosotros: entusiastas de la financiación empresarial que, como yo, buscáis descifrar las complejas estructuras financieras que moldean nuestro entorno económico en un mundo que evoluciona a velocidad vertiginosa.
Foto de Simon Hermans en Unsplash
Sin embargo, visto desde un prisma más crítico —y aplicando la metodología de análisis de riesgo crediticio que utilizamos en Castling—, las conclusiones pueden ser rebatidas. Aquí van los principales puntos débiles.
1. Optimismo estructural sin escenarios adversos
El informe parte de la idea de que la solidez de familias, promotores y bancos asegura estabilidad. Pero no ofrece stress tests frente a shocks potenciales: subidas de tipos, frenazo en el turismo, caída de la inmigración (han entrado 400k nuevos consumidores con sueldos bajos y arraigo discutible) o cambios regulatorios. Sin esa sensibilidad, la narrativa se queda en un juicio de valor, no en un análisis robusto.
Ese sesgo le pasa a muchos CFOs y CEOs cuando quieren levantar capital, tienen tan interiorizado las bondades de su plan de negocio, que no caen en entender que el que tiene que poner la pasta siempre se va a ir al peor escenario.
2. Déficit de vivienda: la explicación mágica
Se afirma que hasta un 39% del encarecimiento se debe al déficit acumulado de vivienda. El problema:
El cálculo asume que cada nuevo hogar requiere automáticamente una vivienda nueva.
Ignora el stock de viviendas vacías y la reconversión de usos.
Ajusta de forma discutible el impacto de la vivienda turística y la compra extranjera.
En otras palabras, el déficit se convierte en una hipótesis ad hoc para justificar la presión de precios.
Siguiendo con las analogías, eso pasa en muchas startups que todavía no han traccionado con ventas reales su producto. Identifican muy bien la necesidad y el nicho de mercado y asumen que los compradores reales van a pagar lo que ellos quieran. Pero al final no llega la pasta de estos compradores a la cuenta corriente.
3. Minimizar la sobrevaloración
El propio informe reconoce señales de sobrevaloración (+10% según el BCE, +8% según el BdE), pero inmediatamente las relativiza. Este sesgo es peligroso: en mercados inmobiliarios, un 10% de sobrevaloración sostenida puede anticipar correcciones bruscas. Llegan siempre, antes o después.
Los que peinamos canas nos acordamos del debate electoral en 2008 entre Pizarro y Solbes o los 1 ó 2 casos aislados de nuestro amigo Fernando Simón… También nos acordamos de todo lo que vino después…
4. Dependencia del comprador extranjero
El 18% de las compraventas ya corresponde a extranjeros, un récord histórico. Pero el documento no analiza la volatilidad de esa demanda, sensible a cambios fiscales, geopolíticos o turísticos. Para un analista de riesgo, en puridad, esto no es una garantía de estabilidad, sino un foco de vulnerabilidad.
5. Comparaciones engañosas con la burbuja de los 2000
Se tranquiliza al lector recordando que la inversión en vivienda hoy es del 6% del PIB frente al 12% en 2006. Pero ese “benchmark” es tramposo: comparar con el mayor exceso inmobiliario de la historia española no implica que la situación actual sea sana. Simplemente es menos extrema.
6. Accesibilidad y crédito: la cara oculta
Sí, la deuda de los hogares ha bajado al 42% del PIB. Pero el esfuerzo hipotecario ya supera el 35% de la renta en algunas de nuestras grandes capitales. Además, crecen las hipotecas con LTV >80%, justificadas como apoyo a jóvenes. En términos de riesgo crediticio, eso significa -al menos- seguimiento especial de la situación.
7. El alquiler, el gran ausente
Mientras tanto, los alquileres han subido más del 30% desde 2019. El informe lo menciona de pasada, pero no analiza cómo ese estrés puede derivar en tensiones sociales, presión regulatoria y un impacto directo sobre los retornos de los inversores institucionales.
Espero equivocarme pero esto más pronto que tarde va a ser la chispa que encienda revueltas sociales: no puede ser que España vaya como un cohete mientras que la gente no puede ni comprar ni alquilar un piso. La macro y la micro en España están descorrelacionadas. Es verdad que en términos macro el PIB se incrementa, pero nuestro país tiene una especial habilidad en transformar el gasto público en incremento de PIB y ya hemos comentado anteriormente que nuestro mercado tiene unos cuantos miles más de consumidores. Vamos a ver lo que dura ese viento de cola.
Conclusión
En mi opinión, el informe refleja un sesgo de optimismo estructural: sobrerrepresenta el déficit de vivienda, minimiza la sobrevaloración y omite escenarios adversos.
Los que estamos en el mercado, en las distintas conversaciones que se mantienen, los inversores institucionales, promotores y socimis, admiten que el mercado está más tensionado de lo que el relato oficial indica.
El espejismo es peligroso: cuando el análisis se convierte en narrativa, lo que se pierde es capacidad de anticipación. Ojocuidao….
Gracias por leer Prestar y Pedir Prestado.
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