¿Por qué pagar un 12% si la banca es más barata?
La deuda privada no cobra más por prestar el mismo dinero. Cobra más por asumir un riesgo distinto.
Si has desarrollado un proyecto inmobiliario —o estás pensando en hacerlo— probablemente tengas este marco mental:
Primero intento financiarme barato con los bancos. Y si me dicen que no, ya iré a morir a la deuda privada.
Parece lógico.
Y es un error.
Porque estás asumiendo que quien cobra más por prestarte dinero está dispuesto a aceptar riesgos que el banco rechaza porque tiene criterios menos exigentes.
No funciona así.
La deuda privada no es necesariamente una segunda opción para operaciones que no aprueba un banco. Es otro producto para financiar otro riesgo.
Hazte esta pregunta:
¿Por qué alguien acepta pagar un 12% o un 14% o más si existe financiación bancaria mucho más barata?
Para explicarlo voy a utilizar una operación que acaba de salir en prensa: un lender privado ha financiado el reposicionamiento de dos hoteles, refinanciando la deuda existente y aportando además el dinero necesario para ejecutar el CAPEX.
Nada especialmente raro.
Lo interesante es entender qué está pagando realmente el sponsor cuando acepta un coste varios puntos superior al de un banco.
Porque no está pagando más por el mismo dinero.
Está pagando para que alguien asuma hoy un riesgo que el banco todavía no quiere asumir.
Hola, soy Jacinto Castillo.
Esto es Prestar y Pedir Prestado.
Aquí no escribo sobre financiación en abstracto.
Escribo sobre cómo piensa un banco cuando decide decir que sí o que no.
Si estás aquí para entender por qué una operación “no encaja”, estás en el sitio correcto.
Vamos a desarrollar este caso de los 2 hoteles.
El banco mira el hotel de hoy: su GOP (EBITDA) actual, su ocupación actual, su valor actual, cuánto pones tú cuánto ponen ellos. El problema aparece cuando el activo de hoy no es el activo sobre el que descansa la operación.
Imagínate un hotel que necesita 15 millones de euros de reforma para subir de categoría, reposicionarse y multiplicar su GOP. El sponsor no quiere financiar el hotel actual. Quiere financiar el camino entre el hotel actual y el hotel que espera tener dentro de dos años. Y ese camino contiene obra, ejecución, ramp-up comercial, desviaciones de presupuesto y una buena cantidad de cosas que todavía no generan caja.
Ahí es donde muchas veces -no siempre- desaparece la banca. Y aparece la deuda privada. Por eso decir que un lender privado es simplemente un banco caro es no entender el producto: un banco y un fondo pueden prestar euros, pero no necesariamente están comprando el mismo riesgo.
Hasta aquí, todo razonable. El problema empieza cuando el sponsor interpreta esa mayor flexibilidad inicial como mayor flexibilidad durante la vida del préstamo. Porque normalmente ocurre justo lo contrario.
El dinero privado no es dinero fácil
Para ilustrar el caso me gusta mucho como las americanos llaman a este tipo de deuda:
“hard money”
Muy gráfico. Existe una idea bastante extendida de que los fondos prestan donde los bancos no llegan porque analizan menos.
No.
Precisamente porque asumen un riesgo mayor, necesitan controlarlo mucho más. Un banco puede aceptar que el negocio tenga cierta variabilidad mientras mantenga una capacidad razonable de repago. Un lender privado que ha financiado un business plan necesita que ese business plan ocurra, y que ocurra cuándo estaba previsto.
Por eso aparecen covenants más intensos, mucho reporting, hitos de CAPEX, límites de costes, cash sweeps, cuentas controladas y toda una colección de triggers que rara vez llaman la atención cuando el sponsor está centrado en negociar las comisiones, el tipo de interés y el plazo.
El banco te analiza para decidir si entra.
El lender privado te analiza para decidir si entra y después comprueba constantemente que no se ha equivocado.
Esa diferencia importa mucho, porque el verdadero riesgo de estas estructuras no suele aparecer cuando todo va bien. Aparece cuando algo se tuerce.
El problema no es incumplir. Es activar un trigger
Supongamos un préstamo privado de 15 millones de euros con un DSCR mínimo de 1,15x, medido trimestralmente. La reforma se retrasa dos meses. El RevPAR queda un 8% por debajo de lo previsto. Nada catastrófico: el hotel sigue abierto, el sponsor sigue pagando intereses, no existe impago. Pero el DSCR cae a 1,05x.
Y ahí puede empezar otro partido. Porque el contrato puede establecer que, por debajo de 1,15x, toda la caja pase a una cuenta controlada por el lender, o que la caja libre quede retenida, o que se active un cash sweep, o que el fondo tenga derecho a introducir un asesor que supervise la operación. No hace falta dejar de pagar la deuda. Solo hace falta incumplir una condición escrita en el contrato.
Esa distinción parece pequeña hasta que eres tú quien controla la compañía. Hace tres meses el sponsor decidía qué hacer con cada euro de caja. Ahora necesita cumplir determinadas condiciones para utilizarlo. Eso es deuda privada. El precio es solo una parte del contrato.
Y entonces llega la extensión
Imaginemos además que esos dos meses de retraso terminan convirtiéndose en seis. El préstamo vencía antes de que el activo estuviera completamente estabilizado y el sponsor necesita ampliar el plazo. Probablemente el lender pueda hacerlo — esa es precisamente una de las ventajas de la financiación privada. Pero flexibilidad no significa gratuidad.
La deuda privada suele ser más flexible precisamente cuando esa flexibilidad resulta más cara. No porque el lender sea especialmente perverso, sino porque ese era el riesgo que estaba financiando desde el principio.
El error está en negociar solo el precio
Cuando un sponsor compara ofertas, inevitablemente mira tres cosas: importe, plazo y coste. Normal. Pero en deuda privada falta una cuarta columna: ¿qué ocurre si el business plan no sale exactamente como está previsto? Qué covenant se rompe, cómo se calcula, cuándo se mide, qué periodo de cura existe, qué controla el lender después, qué caja queda bloqueada, cuánto cuesta extender, y qué capacidad conserva el sponsor para seguir tomando decisiones sobre su propio activo.
Porque puedes conseguir cinco millones más de apalancamiento y descubrir doce meses después que has financiado más activo a cambio de controlar menos compañía.
Por eso, antes de firmar una financiación privada, la pregunta más importante no es ¿puedo pagar este interés? Es otra: ¿qué tengo que hacer mal para dejar de controlar mi caja? Y, sobre todo, ¿qué significa exactamente “hacerlo mal” según este contrato?
Lo tengo comprobado, si el sponsor no puede responder esas dos preguntas antes de firmar no ha entendido la financiación.
La deuda privada tiene muchísimo sentido cuando cubre un riesgo que la banca no quiere asumir todavía. Lo que no tiene sentido es tratarla como si fuera simplemente deuda bancaria más cara. El cupón es visible desde el primer día. El coste de perder control aparece después. Normalmente cuando más necesitas conservarlo.