Un supermercado no se financia al 70%
Por qué no es suficiente con un operador reconocido para levantar financiación bancaria.
Hace unos días nos llegó a Castling una oportunidad aparentemente sencilla: un pequeño family office que le habían ofrecido comprar un local comercial en Arganzuela, Madrid, para alquilárselo a DIA como supermercado.
Sobre el papel, todo tiene buena pinta.
Madrid. Barrio consolidado. Alimentación. Operador conocido. Renta pactada. Activo en planta calle.
El tipo de operación que, en una primera lectura, invita a pensar:
“Esto el banco lo financia fácil.”
Hasta que haces la primera cuenta seria.
Quizá no le cabe ni el 50% de deuda.
Y ahí empiezan las fricciones.
No es que la oportunidad sea mala. Es que quizá la operación no admite la deuda que el sponsor necesita para que su modelo funcione.
Porque el comprador ve DIA. El banco ve riesgo DIA, una renta neta, un contrato todavía pendiente de firmar y una cuota que hay que pagar todos los meses/(trimestres.
No es lo mismo.
Hola, soy Jacinto Castillo.
Esto es Prestar y Pedir Prestado, una publicación dedicada a la financiación corporativa y de real estate.
Hoy vamos a analizar una operación real para entender cómo razonaría un banco ante una oportunidad inmobiliaria aparentemente atractiva.
Vamos al lío.
Foto de Eduardo Soares en Unsplash
La oportunidad
El activo es un local comercial de 1.200 m² en planta calle, ubicado en el barrio de Arganzuela, cerca de Embajadores y del Paseo de Santa María de la Cabeza.
La ficha comercial indica que la propiedad tiene una propuesta para implantar un supermercado DIA, que formalizaría el contrato con el nuevo propietario. El precio de venta es de 1.800.000 euros y la renta inicial propuesta asciende a 8.500 euros al mes + IVA, es decir, 102.000 euros al año. Los gastos estimados son 6.400 euros anuales de IBI y 7.800 euros anuales de comunidad.
La foto rápida es esta:
1,8 millones de precio. 102.000 euros de renta bruta. 87.800 euros de renta neta aproximada antes de financiación. Rentabilidad neta inicial: 4,88%.
No está mal.
Pero tampoco le sobra nada.
Y en financiación inmobiliaria, cuando no sobra nada, la financiación bancaria se tensa.
El buen inquilino
DIA ayuda, claro.
O no.
Parece que ya ha pasado toda una vida pero DIA en 2018 sufrió un fuerte deterioro operativo y de confianza, con necesidad de refinanciación bancaria para sostener el circulante. En enero de 2019 ya se hablaba de un acuerdo con la banca para refinanciar 896 millones de euros, con acceso adicional a financiación a corto plazo y herramientas de circulante como confirming, factoring y crédito bilateral.
Hoy el principal riesgo de DIA no parece ser la iliquidez inmediata, sino la sostenibilidad del negocio en un entorno competitivo y la capacidad de mantener generación de caja suficiente para atender deuda estructural y financiar circulante. Aunque la refinanciación se completó con éxito, la historia de la compañía hace que el mercado bancario la trate con más prudencia que a un operador de retail sin reestructuraciones previas.
Por tanto no es un operador Investment Grade, pero es mejor que un franquiciado o una pyme.
Pero OJO, según la ficha de venta el contrato todavía estaría pendiente de formalización. También quedarían por negociar la duración, la carencia, el obligado cumplimiento y las garantías adicionales.
Esto cambia mucho el análisis.
Para el comprador, puede ser una oportunidad.
Para el banco, todavía es una hipótesis.
Y un banco no financia hipótesis. Puede estudiarlas, puede acompañarlas, puede condicionarlas. Pero no debería desembolsar contra ellas.
Y no lo van a hacer.
Lo que el banco ve
Podremos avanzar en el estudio con el banco con el borrador del contrato, pero previa a la formalización se va a exigir si o si el contrato firmado.
Asumimos que estamos en esa fase de estudio.
La renta anual bruta son 102.000 euros.
Si restamos IBI y comunidad, quedan aproximadamente 87.800 euros antes de impuestos, seguros, capex, vacancias, costes de gestión y posibles gastos no previstos.
Ahora viene la pregunta clave:
¿Cuánta deuda soportan 87.800 euros al año?
Supongamos un préstamo hipotecario a 15 años, con un coste financiero aproximado del 5% all-in.
Con esas hipótesis, 900.000 euros de deuda consumirían prácticamente toda la renta neta anual. El activo estaría trabajando para el banco, no para el sponsor.
Con 800.000 euros, la cobertura seguiría siendo muy justa.
Con 700.000 - 750.000 euros, la operación empieza a respirar.
El banco quiere margen. Quiere que, después de pagar gastos, la renta cubra cómodamente el servicio de deuda. En muchas metodologías de análisis, un DSCR mínimo de 1,2x funciona como referencia de capacidad de repago.
Esta es la parte que muchos inversores odian.
El activo cuesta 1,8 millones.
La renta parece buena.
El inquilino parece solvente.
Pero la deuda bancaria razonable puede estar más cerca de 700.000 o 750.000 euros que de 1 millón.
El banco no ha cerrado el grifo, está haciendo matemáticas.
El term sheet tentativo
Seguimos avanzando, asumimos que nos funciona ese nivel de deuda entre 700.000 y 750.000 euros, lo que supone un LTV aproximado del 39% al 42% sobre precio de compra.
Puede parecer bajo, pero es coherente con una rentabilidad neta cercana al 4,9%, un activo mono-inquilino y un contrato que todavía no está cerrado.
Aquí conviene traducirlo al lenguaje del sponsor:
Si tu modelo necesitaba 1 millón de euros de deuda para que la TIR saliera, esta operación no está mal financiada: está mal comprada o mal estructurada.
Duele.
Pero es así.
La financiación no está para corregir un precio de entrada demasiado exigente.
Ya sabes que en real estate el negocio se hace en la compra.
La financiación está para acompañar una operación que ya tiene sentido con una estructura prudente.
El plazo podría situarse en 12-15 años, con amortización ordinaria. Evitaría una estructura bullet, porque desplaza el riesgo al vencimiento y obliga al banco a confiar en una salida futura que hoy no existe.
Aceptaría una carencia técnica corta, quizá hasta 6 meses, solo si está vinculada a obras, licencias o implantación. Pero siempre con contrato firmado.
La garantía principal sería hipoteca de primer rango sobre el local. A eso añadiría cesión de rentas, domiciliación de cobros, seguro con beneficiario hipotecario y, si el comprador utiliza una SPV sin historial, al menos la pignoración de las participaciones sociales y puede ser que alguna garantía adicional del sponsor.
Muchos inversores quieren comprar con una sociedad nueva, sin contaminar otros activos y sin recurso real al grupo.
Perfecto.
Pero entonces que no se sorprendan si el banco baja importe, sube precio o pide más condiciones.
El riesgo no desaparece por meterlo en una sociedad limpia.
Ahora vamos a centrarnos en el contrato con DIA si queremos que nos lo financien.
Para una financiación a 15 años, el contrato debería ser largo (al menos de la duración de la financiación) e idealmente con un obligado cumplimiento mínimo de 7 a 10 años.
Luego vendría la tasación. Y no solo el valor con DIA dentro, sino el valor alternativo del activo si el local queda vacío.
Por último, habría que mirar el capex.
¿Quién paga las obras?
Pregunta imprescindible.
Como no sobra nada, ya te digo que el banco, NO.
La estructura que sí tendría sentido
La operación podría financiarse como una hipoteca de adquisición sobre local comercial arrendado a operador de alimentación.
Pero con prudencia.
Importe: 700.000 - 750.000 euros.
Plazo: 15 años. Carencia solo técnica.
Amortización ordinaria. Contrato DIA firmado como condición previa. DSCR mínimo: 1,25x - 1,30x.
Cesión de rentas.
Capex cerrado y financiado con equity o asumido por el arrendatario.
Aquí vendrá la queja habitual:
“Pero entonces el banco solo financia el 40%.”
Sí.
Porque el alquiler no da para mucho más.
No hay que confundir valor de compraventa con capacidad de deuda.
El primero lo negocian comprador y vendedor.
La segunda la impone la caja.
Y la caja, por desgracia para el Excel, no entiende de TIR objetivo.
Qué tendría que mejorar para pedir más deuda
Se puede intentar estirar la financiación.
Pero no porque el sponsor la necesite, sino porque el riesgo baja.
Para acercarse a un LTV superior haría falta un contrato largo, un obligado cumplimiento fuerte, gastos claramente repercutibles, capex asumido por DIA, más garantías, más patrimonio del sponsor o una renta superior.
La financiación no mejora porque el inversor la necesite.
Mejora porque el riesgo baja.
Esta frase debería estar pegada en la primera pestaña de cualquier modelo inmobiliario.
Antes de llamar al banco
Si yo fuera el sponsor y no estuviera bien asesorado, no empezaría llamando a tres bancos para “testar apetito”.
Primero ordenaría la operación.
Necesitaría tener clara la respuesta a cinco preguntas:
¿Está firmado el contrato de arrendamiento o solo existe una propuesta?
¿Cuánta renta neta queda realmente después de gastos, carencias, incentivos y capex?
¿Quién paga las obras y qué licencias hacen falta para abrir el supermercado?
¿Cuánto vale el activo con DIA y cuánto vale sin DIA?
¿Cuánto equity aporta el sponsor y qué ocurre si el banco solo financia 700.000 euros?
Esta mini-checklist no garantiza que el banco apruebe la operación.
Pero evita la pérdida de foco y de credibilidad ante intermediarios inmobiliarios, inversores y bancos sobre una operación que no está bien encuadrada.
La tesis
Esta operación puede ser buena inversión, pero solo será buena financiación si el contrato convierte una expectativa en flujo de caja bancarizable.
Esa es la tesis.
No basta con decir “lo alquila DIA”.
Hay que demostrar bajo qué contrato, durante cuánto tiempo, con qué garantías, con qué gastos, con qué obras, con qué rentas netas y con qué margen para pagar deuda.
En real estate hay una frase peligrosa:
“Con este inquilino, el banco entra seguro.”
No y Si.
El banco entra si la renta neta paga la deuda.
El banco entra si el contrato protege el repago.
El banco entra si el valor de tasación no depende de una única hipótesis optimista.
El banco entra si el sponsor pone suficiente capital.
Y, sobre todo, el banco entra si la operación sigue teniendo sentido cuando algo sale regular.
Porque en financiación inmobiliaria el problema casi nunca está en el caso base del xls.
El problema está en el escenario que porque no se enseñe se piense que no exista.
Vamos terminando
Esta oportunidad de Arganzuela tiene elementos atractivos: ubicación urbana, uso defensivo, operador reconocible y renta inicial identificada.
La financiación razonable no está en preguntar cuánto quiere el comprador.
Está en demostrar cuánto aguanta el activo.
Y hoy, con los datos disponibles, el activo parece aguantar una deuda prudente de 700.000 a 750.000 euros, no mucho más.
Lo demás puede ser inversión.
Pero no necesariamente financiación bancaria.
Y si el sponsor no distingue esa diferencia antes de hablar con bancos, no solo pone en riesgo la financiación.
También pone en riesgo su credibilidad.